讀《基本面指數投資策略The Fundamental Index – A better way to invest》

作者Robert Arnott, Jason Hsu許仲翔與John West的說明十分有說服力，能得到Harry Markowitz的寫序推薦，這本書的論點十分有意義。事實上，前幾年台灣證交所曾放出風聲，可能引進RAFI的基本面指數，可惜只聞樓梯響。

基本論點很容易理解，市值權重的指數報酬率，只要針對其缺點，很容易用一點改良來擊敗它。市值加權指數的缺點就是它是市值加權的，一間公司的評價誤差越大，市值加權給它的配置，相對於公平價值(內在價值)就會誤差越大，只要能避免按市值配置權重，幾乎每種方式都能獲得優於市值權重指數的報酬率。由於人性，或者說行為財務學的發現，評價誤差幾乎是一定會存在的，而錯誤的評價事後也一定會被更正回來。

因此，依據經濟基本面所配置的權重，則會對高評價倍數的個股，給予相對於市值權重較低的比重，相反的，在低評價倍數的個股給予較市值權重高的比重。這等於是一種動態的調節，當市場熱愛成長股時，基本面指數會越偏向價值股，反之， 基本面指數的價值股偏向會縮小。在類股與規模上，也有類似的反向動態的調節。因此，可以得到高於市值加權指數約1~2%的超額報酬。只有在成長股極度高評價且持續很久時，會出現基本面指數表現較差的狀況，例如1998和1999年，但是隨後的泡沫破裂，馬上就拉開差距。這樣的動態調整，類似定期定值法相對定期定額法的動態調整，邏輯上，應該是會贏的機率很高。

作者選擇的參數是銷貨、現金流量、現金股利與淨值，並且採用前五年的數字來平滑化，降低交易周轉率，約可控制在年10%以下，相較S&P500的6%，並不算太高的周轉率。最簡單的改良方式則是等權配置(Equal Weight Index)，這個方式可能會造成較高周轉率，缺點是小公司與較沒有整合的產業會配置偏高。另外一個簡單的方式是將S&P500的市值前十大個股剔除，由於造成績效最大不良影響的誤差被剔出，績效就會變好。

如果以價值投資角度來選基本面因子，我可能會選稅後盈餘，配發現金股息，與淨值。感覺上比較直覺，作者認為盈餘會受經理人會計作弊影響較大，所以選擇現金流量。銷貨量，我感覺較不重要，對投資人而言，應該是獲利比較重要，雖然銷貨量大，意味著只要稍有改善，盈餘的增加可能很大，作者應該認為銷貨量大是一種經濟上較大的規模，讓指數較有代表性，類似P/S比的因子，也是有些道理。