2009/10/31

CAPM是CRAP

CAPM不準,CAPM認為高BETA(風險)會有高報酬,實際上,低BETA有較高的報酬率,低BETA加低價格淨值比會有最高的報酬率(1927 ~ 2004 Vuolteenaho)。現實和CAPM理論的推理剛好相反。


葛拉罕說過,BETA可以代表一支股票過去的價格波動相對於市場的程度,但是這不是股票的風險,投資股票真正的風險,是企業在景氣循環或其他營運因素中失去了獲利能力。

以基本面(盈餘、配息)來配置權重的指數,獲利還會高於以市值來計算權重的指數。(1984~2004 Hsu and Campollo 2006)

觀察基金經理人的績效至少要五年以上,最好十年,因為一個小的存貨景氣循環就要4.5年,短於它的報酬率,很可能無法度過景氣循環的考驗。長期投資人需要注意的是稅後的實質報酬率,絕不是一年內相對於追蹤指數的相對報酬率。

投資風險不像輪盤,每次都是獨立事件。風險像撲克,每次的事件的發生都是過程依存,參與者彼此互相影響的。也像賭馬,越多人看法和你一致時價格會越高,報酬也因此越低,即使實質機率沒變。

股票風險有三種,商業風險(Business Risk),財務槓桿風險(Financial Risk),評價水準風險(Valuation Risk)。

衡量基金管理績效的較佳指標,應該是Sortino Ratio,S = (R-Rf)/Sigma d,Sigma d是以低於無風險利率的負項報酬率計算的下檔標準差(Down Side Semi-variance),不算有正報酬的部分。這比夏普Sharpe Ratio合理多了。

可信度高不表示邏輯正確,可信度低不表示邏輯錯誤,信心和正確性無關,一般人只要多思考一個問題幾分鐘,對問題答案的信心都會增加,但是這沒有改變正確度。投資需要放下信心愛惡,訴諸邏輯計算。

配息真的很重要。1950~2000,保留盈餘的報酬率遠高於實際配息的成長率,整體而言,保留盈餘都是沒有產生同等的效益,都遠不如配息出來。例如1950~1960,盈餘報酬率13.8%,配息報酬率6.8%,等於保留盈餘報酬率7.0%,但是實際上只造成配息成長率2.6%,損失了4.4%。

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