價值投資型基金的風格分析

從三因子的報酬率模型中，推論市場報酬率，價值型風格因子、小型規模風格因子的報酬率，三者組合解釋基金的報酬率，衍伸出多種切分市場的方式，依據價值、穩健與成長股分成三類，再依大型、中型、小型分成三類。

這種分類的結果是，公司會在這些風格分類間遊走，當一間公司評價倍數低時，被列入價值型，等到公司被市場認識，公司評價倍數變高時，就會被列入穩健型，甚至被市場高度期望其成長時，公司評價倍數變很高時，就被列入成長型，原本低價買入的價值投資，卻沒有辦法享受到其長期的營運結果，沒能獲得公司從價值到穩健，最後到成長的整段評價倍數調高的報酬。

有位價值投資型基金的經理人，在被質疑基金的風格偏向成長股，根本不是價值投資時，回答得很妙，他說，目前該基金持股雖然評價較高，屬於成長股，但是你應該注意的是我買進時的價位，我是在它還是價值股的價格買進，買進後持有，以我的持有成本來看，這當然還是價值投資股。用投資組合的市價來分析基金風格，很容易產生誤解。

同理，當你在小型股的時候買進，等到公司成為中型股或大型股，你難道就一定要賣出嗎？如果繼續持有可以持續更多的報酬，以原始買進的價格與規模來分析基金經理人的投資策略，應該是比用當時的市價與規模要更為合理。

缺點是不同時期開始投資的投資人，會得到不同的結果報酬率，這也是為何優秀的基金公司與經理人，理性上應該能分辨何時不適合接受新投資，而應該停止新投資人申購，因為這修新投資人將以高評價倍數來申購新單位。雖然經理人的投資策略沒有錯誤執行，投資人報酬率卻會差距很大。

如果你在殖利率6%時用100萬買進一張債券，每年配息6萬，現在市場殖利率3%，該債券市值200萬，但是每年配息還是一樣6萬元，如果用持有成本看，這是6%報酬率的投資，從市價的角度來看，這就成了3% 報酬率的投資。分析選股買進的策略，應該是以買進成本來看才會合理。要不要賣出這個債券，應該是看你目前能否找到其他大於6%報酬率的投資機會，否則就沒有必要賣出這個以成本計算6%報酬率的債券。

Vitaliy絕對本益比模型
讀《價值投資之父葛拉漢論投資》