2009/07/31

證券分析之固定價值投資Fixed-Value Investments

在證券分析的概論中,葛拉漢與陶德指出,依據證券的法定形式為投資分類,是不理想的證券分析理論,證券不因為它是股票、債券、特別股、可轉債,而自動擁有安全性,或可分辨「投資」或「投機」,買賣名為債券的證券,也可能是沒有安全性,也很可能是「投機」,重點在於該證券風險的特質,以及該證券報酬的特質。這才是一般化理論的證券分析,應該使用的分類方式。這和史雲生在討論資產類別的時候,所使用的分析流程一致,凡是風險的特質及報酬的特質有獨特性的投資方式,就可以算是一種資產類別。


葛拉漢與陶德指出的第一類是「固定價值投資Fixed-Value Investments
」,近代喜歡稱之為「固定收益Fixed-Income」,其實特別強調收益Income,並沒有意義,即使不配息的零息債券,也是屬於固定價值投資這類,不應該因為它零息,就不把它當作「固定收益Fixed-Income」。這是要我們別太重視基金的名稱,也不要只看投資工具的表象。

選擇投資固定價值的基本態度,就是希望不需動腦。如果需要嚴密的分析推理,才獲得一個固定價值的報酬機會,顯然是和基本態度衝突。它的挑選應該是一種反向的篩除流程,凡是不符合一個簡單容易計算的標準的標的物,都應該避免。很可能最後唯一適合的就是美國國債了。史雲生也說債券部位不是要提高報酬率,而是要能度過金融風暴,唯一能達到在金融風暴中不被連累的債券,就只剩下美國國債了。

不過葛拉漢與陶德認為公用事業、鐵路、大型工業中還是有可與國債媲美的優質固定價值證券。最特別的觀念是,他們說,固定價值投資不該將風險與報酬交換,在固定價值投資時,不應該為了略高的殖利率報酬,而承擔較高的風險。他們用投資人不該當保險公司來形容這個交換是不適當的,說的真是棒!讀這多年的投資書籍,沒有聽過這個說法,真是一針見血。

舉例A公司債券殖利率3%,A公司是可信賴的投資等級公司,3%是無風險報酬率,B公司債券殖利率8%,B公司風險較高,所以投資人獲得5%的殖利率,作為補償,稱之為風險溢酬(Risk Premium),這隱含投資人認為該公司每年有1/20的機率會違約無法支付本金(-100%/20=-5%),葛拉漢與陶德認為這完全是不值得的投資,因為投資人沒有辦法想一般保險公司,倚靠大數法則來吸收這個風險,大數法則,意味你要買近上萬種的不同公司的債券,這當然是不可能的,而且當金融風暴發生時,各種公司同時遭受打擊,會連帶受影響,為了小小風險溢酬,而去買進有二十分之一違約機率的固定價值投資,完全沒有道理。

他們還提高許多其他篩選的條件,例如:重視蕭條時的支付能力、性質、規模、契約、淨值與債務倍數、市值與債務倍數、盈餘與利息保障倍數,不過都沒有前面一段這麼讓我驚艷,基本上,就是固定價值證券只應該買極安全穩健的公司所發行的,殖利率最高的那一種,簡單說,就是美國長年期公債,或同等級大規模的公用事業及健全工業公司。這似乎和史雲生的想法不謀而合。
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關於作者:認證理財顧問黃柏仁,致力於上班族之理財規劃服務,按這裡到上班族投資理財部落格閱讀更多文章
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