2009/08/16

證券分析的其他層面

認購權證與普通股,就像普通股與投機性高順位債券的關係類似。認購權證類似低價普通股的投機。認購權證是一種投機,應該選擇投機型資本結構的公司,或是低毛利、高生產成本的公司,因為變動幅度大。選擇價格低(相對標的股票)、契約長、履約價接近市價者。認股權證代表從普通股拿走的東西,不知不覺地稀釋股權。


他們批評投資銀行已經變質,不再是站在買方的立場,不再保護投資人,確保公司主管作領高薪,企業狀況良好,收費合理。推銷新上市公司,收取高額發行承銷的差價,甚至為自己設計大量認股權證,根據他們的計算,一個公司如果有200股,發行等量200股的認股權證,如果履約價為發行時市價,則相當於該公司市值1/4的價值,已經被不知不覺地從普通股移到認股權證。若發行100股的認股權證,則該看似發行時無價值的認股權證,約偷了1/6的普通股價值。即使有公開揭露書,一般投資人根本無能力、耐心閱讀,而被坑殺。

邪惡的企業會用多層次控股的方式,在每一層中不斷擴大信用,公開銷售每一層控股公司的股權與債券,創造極大的投機性資本結構,讓發其人用極少的資本,控制規模龐大企業,並取得大部分獲利。這樣的信用擴張總是傷害到一般投資人,因為他們總是提供不實的盈餘,發行不健全的債券,企業也由沒有實際投入資本的人掌控,必生弊端。

證券分析師應該使用表格,來比較同一產業中不同企業的財務數字,最重要的是普通股盈餘比率(平均盈餘/市值),其次是總資本盈餘比率(平均息前盈餘/市值加負債)。市值佔總資本太低或銷貨毛額占總資本太低,都是投機性資本結構的徵兆。同業中總資本盈餘比率高且普通股盈餘比率也高,才是盈餘能力的表徵。

關於價格與價值的背離,這種背離是投資的機會,葛拉漢認為背離來自投資人過度誇大、過度簡化與疏忽。利用價格週期波動,可以在7倍七年平均盈餘的市價買進,在15倍七年平均盈餘的市價賣出。債券與融資融券的投機,都不宜使用類似的操作模式。老牌債券與高級普通股會有價格惰性,應多注意次級普通股與非老牌債券,特別是交投冷清者。

預測價格不屬於證券分析的領域。嚴肅的行情分析常和證券分析糾纏不清。嚴肅的行情分析分兩類,第一類是依據過去的價格紀錄,來預測未來的價格走勢。格拉罕認為這一類不可能成為科學,不能穩定獲利,建立在武斷的主張中,這方法之所以流行,是因為其有比盲目投機略佳的優勢,就像絕症患者對專利新藥的渴望。第二類是利用市場以外的經濟指標,在先驗推理priori reasoning的基礎上,看似有道理,實則可能是湊巧,也沒有嚴謹的推理,更不能知道是多久後。證券分析優於行情分析,在於我們可以利用安全餘裕(margin of safety)。行情分析造成交易頻繁。行情分析是投機者間的競爭,證券分析沒有這個問題,不是零合遊戲,證券分析師彼此間,通常不會我推薦買進,剛好另一人推荐賣出,因為證券分析需要大量研究個股,證券分析師挑選特殊的、被疏忽的價格背離公司,遠比行情分析困難。華爾街中絕沒有輕鬆愉快的致富捷徑。證券分析師應該只在以下領域中提出明確的結論:依據安全檢定準則,挑選高順位債券。尋找投資等級高順位債券中含有價格升值潛力者。尋找市價遠低於內含價值的普通股或投機性高順位債券。明辨相關證券間的價格脫序,評估證券間調換、避險或套利操作的可能性。


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關於作者:認證理財顧問黃柏仁,致力於上班族之理財規劃服務,按這裡到上班族投資理財部落格閱讀更多文章
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