2009/08/12

證券分析之普通股投資

葛拉罕與陶得一開始談普通股投資之證券分析,就提出他們的懷疑,在一個投機成分如此高的普通股票市場中,證券分析是否能夠普遍地發揮效用,顯然是值得懷疑,他們認為只有在少數的狀況下,證券分析能提供可信賴的分析結果,隨意挑一個股票就來分析,則顯然是不能產生有意義的證券分析結果。證券分析的方式沒有普遍性,也就是說,對一個狀況有用的分析方式,不能之接套用該量化分析到其他普通股上。我覺得很有道理,明顯地被正被投機客看上的熱門股,就是最好的例子,一般的證券分析,完全無法用在類似網路泡沫時代的本夢比、眼球數,也根本不該期望證券分析能在熱門的投機股中發揮任何效用,證券分析只能避開投機股(熱門股),才可能發揮效用。


在葛拉罕與陶得寫書的年代,他們認為過去普通股分析重視的是穩定的股利、盈餘以及有型資產的保障。而新時代則是只重視未來盈餘的趨勢。新時代的理論來自於經濟的快速繁榮,按舊理論估算,無法做為投資的可靠指標。這和2000網路股繁榮時期的想法一模一樣,當時甚至更有過之而無不及,連盈餘趨勢都不需要了,只要眼球數趨勢。

傳統基金的成功原則是,在蕭條時低價買進,在繁榮時高價賣出。分散投資不同領域與國家。分析研究買進價值低估的證券。但是由於基金總是在經濟繁榮時吸引客戶,這項致命缺失,使基金總是在大多頭時進場。

當時只要被判定好公司,就不管價格是否過高,這在非投機的投資行為上,絕對是錯誤的。長期投資普通股報酬優於債券,是因為當每股盈餘10元時,我們用100元買進,所以股票賺取的報酬(10%)優於債券(5%),如果買價飆到200元,那麼長期投資普通股報酬就不一定能優於債券了。

普通股投資準則:用投資組合分散風險。挑選股票時,採用與固定價值投資的質與量的篩選條件。更重視未來展望。 健全投資的前提則是,國家財富與盈餘能力持續提升。前者來自於企業的資源與獲利的提升。且企業成長是來自新資本投資與盈餘再投資。普通股投資原理類似保險公司的經營原則,對公司財務統計資料,必需衡量其「道德風險」,以及注意關聯性,避免單一事件連鎖反應的巨額虧損風險。

他們對投資信託公司懷抱希望,雖然當年他們認為投資信託公司的發展是場災難,但是法定的契約原則,可能可以讓投資信託免於投機的誘惑。我認為這就是被動型基金的未來,一個用法定契約詳述投資準則的投資信託公司,有機會成為好的工具。目前是指數化被動投資最為成功,但是更為複雜的被動投資基金還是有可能成功。將來再來些我對理想的投資信託公司的想像。

普通股的價值評估分三塊,配息率、損益表與資產負債表。分析師應該要依歷史平均盈餘估計出保守的投資價格,解釋公司的資本結構與盈餘能力,尋找資產負債表內,可能對未來盈餘能力有不利影響的因素(反向思考)。高價股績優股與低價劣質股都是投機性質高於投資性質。好的投資標的,因為其健全本質,往往也是好的投機標的。

股利(股息)是普通股的最重要因子,扣留股利常有代理人風險,經理人為了私利,往往保留過多股利,要十分注意保留盈餘對股東而言是否有利,也就是每保留一元,由沒有創造超過一元的市值,含要考慮複利的效果。他們建議,唯有經過股東明確同意,才能保留盈餘,大部分盈餘應該配給股東。他們認為,約30%的保留盈餘是比較可以接受的範圍,70%以上盈餘應該配發給股東。

配發股票股利實際上是保留盈餘在企業中,配發股票股利容易引起投機心理,如果股票股利的市值高過當年盈餘,他們認為十分不足取,因為會誤導一般投資人對所配發股利的價值高估,因而高估該企業的盈餘能力,股票價格越高,配發的股票股利市值越高,又推升該股票價格,陷入投機的惡性循環。由於報酬遞減法則,這樣期待勢必要落空。保留盈餘應該是股東的選擇,應經過股東的同意,如果保留盈餘是必要的,而非可以選擇的,這不是真正的盈餘,應該計入公績。保留盈餘應該定期資本化,配發股票股利,但該股票股利市值不該超過該再投資盈餘,且當公司不再需要額外資本時,應該買回股份,減資將資本還給股東。實務上,會選擇這樣做的公司實在不多,反例倒是不少,這也就是代理人的道德風險。



張貼留言
關於作者:認證理財顧問黃柏仁,致力於上班族之理財規劃服務,按這裡到上班族投資理財部落格閱讀更多文章
網路轉載規定 任何實體出版轉載需事先取得同意