模仿班哲明葛拉漢談1964~1971年的股債變化

葛拉漢在第五版的智慧型股票投資人中，檢討其1965年版的建議，班哲明從1949年第一次出版智慧型股票投資人後，經歷多次改版，他期望能提供讀者一個可以長期使用的架構，而他每隔幾年的重新改版與檢討，更是研究其投資思考邏輯細節的重要素材。

誠實如葛拉漢這般的作者，他告訴我們，沒有人有預測的能力，從一次又一次改版中，突顯出建立投資策略，遠比預測股票或債券的價格走勢，要來得重要。投資人唯有折衷地選擇股債組合的方式，才不會在多變的股債走勢中，遭受鉅額損失，或是悔恨錯過大好機會。

1964年績優公司債利率4.5%，普通股票股息殖利率3.2%。1965版中，葛拉漢建議投資組合中股票比率50%，最低25%，最高75%。從1964年到1971年間，公司債利率曾經一度飆高到7.5%，雖然1974年後公司債價格反彈，殖利率回到4.5%，債券價格在這段時間(1964~1971)下跌38%，股票股息率約2.5%。這段期間股票股息殖利率下降，指數也沒漲(1969~1970還大跌)，同時公司債利率卻上升導致債券虧損，這段期間最好的投資是持有現金。這段期間，葛拉漢認為是史上少見的購買優質債券，還需要擔心虧損的期間。

2009年4月，台灣的普通公司債(麥寮汽電)票面利率為1.9%，2008年台灣卓越五十只數股票型基金所收到的現金股利率約為7.3%，當然這是因為2008年底的股價大幅下跌讓股利率看起來變高，2007年的現金股利率則約為4.4%。台灣優良公司債近年來少見利率飆高，但是還是不能忽略這個風險。反之，普通股盈餘的下降也可能在現金股利率劇降的同時，伴隨股價評價水準的降低。

此版撰寫於1972年，1971年底優質公司債券利率8%，道瓊殖利率3.5%，之間差距4.5%，比葛拉漢認為股價合理漲幅的4%還多，他認為在1971年底，債券投資顯然優於股票投資。兩種可能，股票還是可能在之後的期間表現優於債券，一是企業獲利大增，且沒有通貨膨脹壓力。二是熟悉的股票投機熱潮。因此還是不該100%債券。同樣地，葛拉漢建議妥協的策略，投資組合中股票比率50%，最低25%，最高75%。

以台灣五十股票組合的殖利率7.3%，和麥寮汽電債券的利率1.9%，差額為-5.4%，股票還有4%的普通股增值可能，我認為在2008年底，股票投資顯然優於債券投資。即使考慮從4500點漲到6500點，台灣五十去年的殖利率在目前價位約為5.1%，差距-3.2%，接近現金的持有與普通股股票投資，顯然優於中期公司債投資。目前200905預期(股50%)投資組合的投資報酬率約為5.5%。

延伸閱讀：
賭博、投機與投資
安全邊際與分散投資的輪盤觀點(Margin of Safety, Diversification and Roulette )
股票市場像什麼？孟格等三位投資大師的譬喻