永不讓步的談判(Getting To Yes: Negotiating Agreement Without Giving)

人生到處都需要溝通，很多溝通的狀況都可以看作是非正式的談判，這本書《永不讓步的談判(Getting To Yes: Negotiating Agreement Without Giving) 》是孟格的推薦書單之ㄧ。它指出一種最佳的談判方式，讓我們不必在獲得所欲和寬大為懷之間進退兩難。

首先是切勿執著於立場，而是要關注於利益。對事而不對人，忽略對方的人身攻擊。強調利益而非立場。發明互利的選擇方案。堅持運用客觀的原則，使用詢問對方執著於立場的理由，來引導對方思考客觀的準則，不祇是談判實質，更重要的是談判實質的過程。

某種程度上，理財規劃顧問也像是一個客觀的財務調解人，當夫妻在某個財務問題上衝突，彼此無法談判出兩人可以接受的決策時，僱用一個客觀的理財規劃顧問，全盤來了解兩人在財務上的目標，依據目標來設計方案，再引導兩人合力來批判理財規劃顧問所提出的方案，就能讓兩人重原本堅持立場，轉而一同合作來修正理財規劃顧問所提出的方案，進而達到一個良好的結果。理財規劃顧問應該熟練談判技巧。

溫和談判或強硬談判都不好，最好的是原則(準則)談判，把人和問題分開，強調雙方利益，孕釀各種可能性，堅持結果必須基於某些客觀的準則。嘗試了解對方的想法，不要因為自己畏懼的事而錯怪對方，別老習慣作最壞的解釋。別把自己的困難歸咎於對方。討論彼此的感受。多談自己而非談對方，因為談自己的感受對方無法反駁，傳達意思一樣，卻不易產生反作用。

尋找符合利益而非符合立場的方案，問為什麼有此立場，來確定立場背後的利益，列出利益清單，針對利益來談，讓自己的利益被注意，先說問題，再說答案，先說理由，再說建議，談未來要如何做，而不是過去為何怎樣做。對問題強硬，對人溫和。發明方案而非一味批評，開拓選擇方案，尋求互利，想出讓對方易於決定的方案。可透過各類專家的眼光來創造可選擇方案。

原則談判最能產生明智的協議，發展客觀公平的標準，以及公平的程序，例如一方切一方選的古老辦法。或是像職棒用中介人的方式，讓兩方提出最後方案，由中介人挑選最佳提議的方式。先問理由，針對問題尋求客觀標準，理性選擇標準，先同意原則，不屈服於壓力。

不要先設底線，而是先想好談判不成時的最佳選擇，以便和談判時出現的選項比較，可以選擇一個警戒線，考慮對方談判不成時的最佳選擇。柔道談判法，把心思用在問題的性質而非立場，感染對方。注意對方所做的事，以各種方式將對方注意力引到問題的性質上。勿攻擊對方立場，只是靜觀，不為自己辯護而是廣要邀批評與建議，在說完最後加上「如果我錯了，請指教」。將人身攻擊轉為針對問題。如果說明實情會造成威脅，不如問問題。如果都不成功，最後只好引入第三者，讓他主導一條主線思考程序，讓雙方來批判修正建議方案。

問談判誰贏了，就像問婚姻中誰贏了一樣的不恰當，最重要的不是輸贏，而是去搞清楚需要談判的問題的本質是什麼，要用哪種方式來解決問題，以及你們雙方在這的問題上，各有什麼不同的利益，要如何協調出最互利的方案。理財規劃也很像這樣的談判，不過是現在的你和未來的你在談判，兩方都是你，也沒有輸贏，而是要如何客觀地解決財務資源分配的問題，僱用一位顧問協助你用理財規劃流程，完成現在和未來之間的協議，就是最好的談判方式。

節奏一觸即發，台北2009踢踏節演出Tap Together

晚上在台北西門町的紅樓劇場，欣賞「節奏一觸即發，台北2009踢踏節Tap Together」演出，在八角型紅樓劇場的屋頂下，背後襯著古樸的紅磚牆，一雙白色雞皮踢踏鞋，靜靜地交疊在舞台上，在投射燈光照射下，發出閃亮的色澤，像是這場精采表演的精神象徵。

Tap Together的字眼用彩色燈光打在紅磚上，晚上的表演由古色古香的水袖中式踢踏舞開場，優美的東方美女身段，是美式踢踏舞少見的溫柔。Ron X II老師的節奏優雅而明顯，即便是沒有看過踢踏舞的人，只要用心聽他的節奏聲，就可以領會踢踏節奏的趣味。高雄兒童踢踏舞團的表現真是令人驚豔，近二十多人的大型表演，動作、隊形、聲音如此響亮整齊，女孩們燦爛天真可愛的笑容，更是大受歡迎。

舞工廠的九位踢踏美女上場，每位舞者服裝髮型都是各有勝場，舞姿更是性感誘人，展現舞工廠踢踏舞的東方特色，舞技也絲毫不落人後。Keitaro的力量真是驚人，他的重音沉重，和輕音明顯的差距，演奏性十足。Suji用一朵玫瑰花做出極好的效果，彷彿有一位女孩和他一起演出，和爵士樂手的搭配十分巧妙。黃宇清的腳踝速度驚人，連綿不絕的聲音讓人耳不暇及。何瑞康自唱自跳更是一絕，很少見這種音樂組合。

Chloe和Kat合演的月夜愁台語歌曲，真是有趣，Chloe的強力組合腳法，加上她熱情洋溢的拉丁舞身段，配上台語歌曲，居然這麼有趣，同樣是女舞者，Kat的優雅和Chloe的活力，組合出一個有趣的舞曲。最搞笑的應該是這段Rex 和 Reco 的Sorry舞，又是兩人合體翻滾，又是劈腿彈跳，活像是電玩版比利兄弟跳踢踏舞，是今晚最令人開心歡笑的一段。

整體來說，這是讓人很開心的一個晚上，Chloe、Keitaro、Suji、Ron X II幾位遠道而來的外國大師，舞蹈個人風格都十分強烈，獨舞的段落不斷長而且十分特殊，都能做出獨特的感覺，不落入常見的動作，而以音樂性為重，即便是雙人舞在對跳的時候，都能感受到舞者的強烈個人魅力，的確都是高手。國內團體的表現也十分優良，但是團體舞要求的一致性，舞型隊形變化，都讓個人不易表現，較沒有辦法看出個人風格的形成，但是只要繼續努力，我相信未來台灣也會出現更多位的本土踢踏大師。

兩岸三地ETF發展

寶來投信黃昭堂副總經理為北區三個CFP聯誼會上了一堂「兩岸三地ETF發展」，黃昭堂副總經理當年是0050的實物申購流程的設計人，可以說是國內ETF發展歷史中的重要人物，從他口中也聽到許多表面上不易證實的故事。

兩岸三地ETF還是以香港最為蓬勃，現有42檔，三地合計的ETF規模已達236億美金，兩岸三地合併來看ETF規模已可和日本的67檔259億美金相當。

黃昭堂副總解釋了兩個引進寶滬深300(0061)的理由，第一個是何以由台灣寶來發行基金來轉投資2827，他解釋當時是希望能設計出以台幣計價，台灣投信發行管理的基金，以便能讓國內的退休基金和保險公司，可以將寶滬深當做國內投資的標的，而不受海外投資上限的限制，不過到目前為止，還是沒有吸引到國內壽險公司來買進寶滬深300。

第二，當初選擇滬深300這個指數的原因，則是因為當時港交所上和大陸A股相關的指數，只有三個，滬深300、A50、上證50，其中上證50在香港的規模偏小，他們也怕到時候流動性不夠好。A50則是因為當時Barclays正經歷一連串併購出售公司給Black Rock，對方無瑕來談。滬深300的發行人和中方關係較好，也容易取得指數轉授權，因此中選。

他也提到最近跨境上市的0061、0080、0081，恆中國與恆香港由於只有一間參與券商，不像他們0061有高達五家參與券商，在剛上市時出現很高的溢價，被主管單位盯上，懷疑有操作股價的嫌疑。恆中國與恆香港的流動性不良，除了參與券商少，他認為主要是因為沒有本土化，使用200股/100股的單位，造成多數一般投資人誤以為買一張需要50萬到90萬，實際上，只需要不到10萬，讓多數人忘而卻步，因為他們不會算，可能才是沒能吸引交易量的主因。

大陸由於沒有放空機制，是使用LOF(Listed Open-end Fund)的方式和ETF之間來做套利交易，取代一般實物申購機制。大陸還有採用FEEDER FUND的機制，讓共同基金可以集資去買進ETF，讓一般人可以定期定額買進FEEDER FUND基金，基金再去買進ETF的方式，來將指數投資上架到銀行的通路上。

目前台灣加權股價指數基金，則是由過去不受重視的4億規模，由於台股的回溫，和基金投資人逐漸發現不易打敗指數，已成長到36億規模，但是也出現投資人用加權股價指數基金在短線交易的趨勢，今年交易成本已達1%，他們正在考慮提高短線交易費用率，以便提高追蹤率。CalPERS的股市投資有60%都是用被動化指數投資的方式。

以台灣五十的一籃子實物交易套利為例，約可以套利獲利5萬元，一個參與券商一年下來可以作約800個一籃子套利交易，從提供市場套利，可以得到約4000萬的無風險套利收益。這塊市場其實還頗有吸引力，無怪乎0050有這麼多家參與券商，而且維持相當不錯的每日交易量與折溢價比率。目前國泰、台新、中國信託有在提供指定用途信託購買台灣五十ETF。

去年台股週轉率最高的基金，達1900%，若以100%的週轉率的成本0.5%估算，光交易成本就先讓報酬率-9.5%。相對於頻繁交易的主動式基金，指數型被動投資的低週轉率就已經是很大的優勢。ETF成為各國政府護盤基金的操作良方，台港都這麼做過，直接在各股間輪動買進點火，等挽救市場指數成功後，實物轉換成ETF在賣出，這時會出現ETF折價，參與券商會進場接ETF，然後在市場上賣出一籃子個股，這時候統計資訊中，看不出國安基金在倒貨，而是參與券商在市場上賣出，可以達到政府基金隱密性出場的好效果。

90%的人都認為要在折價時買進ETF，黃昭堂副總說這90%的人都會賠錢，因為折價表示有人在大量賣出ETF，也表示將會有參與券商賣出一籃子個股的壓力，勢必帶動現股下跌壓力。相反的溢價時，券商為了套利交易，必須去市場上買進個股來換ETF，所以會讓現股有上漲動力。指數期貨的逆價差，也會引起ETF的折價，投資人可以賣出ETF，買進期貨指數，等待逆價差縮小，然後在平倉獲利出場。

高現金與短期投資比率

這是一個前幾天重讀洪瑞泰『巴菲特選股魔法書』時，聯想到的一個比率，也許可以當作一個測試，特此紀錄，以作執行之後，將來檢討之用。

在書中提到一個巴菲特買進企業的案例計算過程中，巴菲特一買進該公司，取得控制權，就將公司帳上巴菲特額外現金搬空，只留下維持營運和成長所必需的資本，所以在計算這個案件的投資成本的時候，其實可以先將馬上可以取回的現金扣掉，也就是說如果付十億現金買一間公司，馬上可以從公司提走兩億，留下的公司資本還是足以維持現有盈餘和正常成長，則這件公司我們真正的投資成本是八億，而非十億。如果該企業一年能有盈餘兩億，他的ROE是25%，而不是20%。

所以如果有一間公司他的帳上現金和短期投資有36億，該公司一年的營業費用4億，一年的員工薪資約6億，公司平均而言一年應可獲利5億，若以八倍的本益比來估，值40億，目前的市價計算總市值為35億。如果要求本益比的估價40億有33%的安全邊際，則估26億，再加上26億(36-4-6)的可提出資金，公司至少值52億，目前市價才35億，幾乎等於帳上現金和短期投資而已，公司幾乎等於是奉送。之前總市值還曾低到26億，真可惜當時沒有想到這個算法，來估看看。

缺陷是我沒有52億可全部買下，真要出52億(溢價48%)全公開收購，經營者也不見得會同意。

當時由於金融風暴剛過，自己對篩選條件變很嚴格，這檔就被其中一個篩選條件(使用有形資產報酬率)擋住了。現在，重新換個算法，幫他補救，心裡還是毛毛的，不知道脫離自己的篩選條件是否有道理，還是又是一次錯誤的偏離正軌。

由於此案的現金和短期投資36億佔淨值40億，達90%。占市值35億102%。姑且稱之為高現金與短期投資比率篩選法則。

再讀『巴菲特選股魔法書』

這本洪瑞泰所寫的『巴菲特選股魔法書』是台灣少數本土作家所寫的巴菲特投資書籍，相較於多數翻譯自美國作家的書籍，台灣作家的書自然有本土的優勢，用本土的案例，用本土的財務報表數字，都是讀翻譯書籍沒有的經驗，也更能學會如何在台灣股市運用巴菲特選股法則。當年(2004)他剛出版時，我顯然讀的不夠仔細，最近幾個月常看洪瑞泰巴菲特班的部落格訊息，激起我再讀一次他的著作的念頭，以下是一些摘記與心得。

在判斷公司是否有產生多餘現金的能力上，洪瑞泰發明一個算式，盈餘再投資率，盈餘再投資率=(固資4+長投4-固資0-長投0)/(淨利1~4)，他認為盈餘再投資率40%~80%為合理，他建議選低於40%的公司，表示公司不需要持續投入資本支出。國外常見的說法是自由現金流量，自由現金流量是指營運淨現金流量減資本支出。基本上，巴菲特的意思就是能從一個企業中拿出來而不會降低其盈餘的現金越多越好。

相反的，如果企業真的選擇要保留盈餘，保留盈餘必須產生有效率的結果，才是真的優質的企業，巴菲特舉例如喜斯糖果之類的企業，在他持有的二十年間，盈餘成長3820萬(4240-420)，這之間卻只保留盈餘1800萬(2500-700)，配息4.1億，保留1800萬，產生獲利4.28億。巴菲特買進企業後，也會像私募基金一樣，先把能配的現金先上繳母公司，讓剩下在子公司的資金，發揮更高的效益。

另外一個例子，三間企業(喜斯糖果、內布拉斯加家具、水牛城新聞報)買進時年盈餘800萬，十五年後年盈餘7200萬，這之間只保留了4000萬元，卻增加了6400萬的年盈餘。巴菲特表示一般美國企業約要增加5元的投資，才能提高一元的年盈餘，所以這三間公司的保留盈餘效率很高。這表示每保留一元，要創造一元以上的年盈餘，才算得是超高效率的保留盈餘，對美國企業最少要也要做到20%(每五元提高一元)，才算夠水準。

洪瑞泰另外一個在台股上的創意觀察是他指出季GDP的年成長率的高峰與谷底會和台股股市的高峰與谷底一致，他特別指出是一致，而不是提前。因為一般觀察景氣循環的理論，認為股市是先行指標，GDP是同時指標，利率是落後指標，但是洪瑞泰表示他的觀察，在台股上，他們總是同步。建議在季GDP的谷底買進，一年後預期季GDP的高峰賣出，因為前壹年的基期較低，很容易次年的同一個季就會是季GDP的高峰。

洪瑞泰也很慷慨地列出他的台股入圍名單，值得等待低價的好學生企業，摘錄如下：台塑1301、南亞1303、東陽1319、台化1326、年興1451、復盛1520、鑽全1527、中碳1723、永記1726、必翔1729、中鋼2002、正新2105、裕隆2201、中華車2204、台達電2308、鴻海2317、台積電2330、明碁2352、華碩2357、瑞昱2379、合勤2391、研華2395、凌陽2401、毅嘉2402、漢唐2404、飛瑞2411、國泰金2882、兆豐金2886、中信金2891、統一超2912、佰鴻3031、智原3035、大田8924、億豐9915、中保9917、巨大9921、成霖9934、裕融9941、茂順9942。很多個股都在這段五年期間被併購下市，可見私募基金的眼光也是十分銳利，禿鷹都是挑真的有肉的價值股來吃。

貧富差距真的不好嗎？

每年主計處公佈家庭收入統計後，貧富差距都會成為一個話題，一般的論點都是憂心貧富差距持續變大，認為這是政府的失職，也是某種社會的不公平，需要政治力量來改善，認為失業與低收入者的問題都是政策不良所造成，當一般人廣泛如此這樣想的時候，不禁讓我想到應該要反向思考，貧富差距真的不好嗎？

如果我們稍做思考，怎樣的政策才能讓所有人之間沒有貧富差距呢？政府如果要真的調整家庭收入，最可能的方式就是利用稅制來移轉，向富人課稅，然後發津貼給窮人，真的強制這麼做，讓常見的有錢人如醫師、企業家的大多數收入被課稅，然後發津貼給常見的窮人如農民、流浪漢、病患，讓醫師和農民平均歲後可支配所得相同，這樣就是公平嗎？我認為不然，我以為沒有人可以任意的決定到底多少的貧富差距是最理想的，六倍最剛好還是五倍最剛好，這怎麼可能會有標準答案呢？

貧富差距其實是一種動機，一種刺激社會進步的紅蘿蔔，如果天賦加上努力，才能辛苦考上醫學院，多年的學習與訓練出來後，收入卻只能和一般人完全相同，那將是多麼地令人沮喪，甚至，即使平均而言沒有流浪漢所獲得的政府津貼的六倍，那也是難以想像的恐怖。

貧富差距是分工的後果，它也是循環地促進更進步的分工，分工讓我們台灣成為許多全球電子科技業的代工夥伴，因為我們專精於整個產物鏈中的一小部份，由於分工合作，讓我們賺取外匯，這些金錢都是需要給台灣社會中努力完成國際分工升級的企業的獎賞，這些企業家為股東創造利潤，為員工創造職位，如果這麼多的努力之後，他們的家庭平均月收入沒有比只能領救濟金的病患家庭多六倍以上，而是被政府以稅收大量移轉給低收入者，要如何補償他們的努力呢？

單純只看低收入的這個條件，很難只從別人收入比他高，就認定別人的收入比較不道德，應該要用政府的力量來介入改變，如果過度注意貧富差距這個數字，容易迷思在貧是道德的，富是不義的，而忘卻錢本身沒有罪惡，惡的是人的行為。如果企業主給勞工不道德的薪資與壓榨，直接立法去改正那些令人不平的事情，而不是將所有高所得的人，通通歸為一類，不分你我，用稅制來壓榨全部高所得的人。

洛克斐勒

美國早期歷史上最富有的人是洛克斐勒，洛克斐勒的人生故事就像最近巴菲特的傳記雪球一樣，值得資本主義社會中的人仔細研讀，畢竟，以累積金錢的能力與成績來看，洛克斐勒是非常厲害，也很有方法的人。他退休之後，開始大規模地散財，更是許多美國後代富人的楷模，讓很多美國富人都以慈善為己任。讓人對台灣首富王永慶身後的爭執訴訟，不勝唏噓。

這本「洛克斐勒Titan The Life of John D. Rockefeller」十分之厚，可是讀來真是十分精采，不過由於資料真的很多，很容易讀過就忘，混雜了許多情節。一方面是許多在他生前就極力批評洛克斐勒的作者觀點，一方面是洛克斐勒家族自費請人採訪紀錄的手稿，交雜著讓人無法清楚判斷，洛克斐勒是英雄還是暴君，他所創建的標準石油是合作，還是壟斷。

按照此書，洛克斐勒從小就想賺錢，讓他下定決心的則是當他熱愛的浸信會教會因為付不出貸款，抵押品要被債權人拍賣，他幫教會努力募到兩千美元，讓他下定決心要賺到大錢。他用會計的專業找到貿易商中的第一份工作，不斷努力存錢，也開始自己做許多小貿易，等公司因為景氣衰退而頻臨破產，他向老闆提出加薪，不果，就離職用向父親高利借來的一千美元，和自己的存款，與朋友合夥，成立一間資本四千美元的貿易公司，這年他才開始工作三年半。

雖然農產品批發代理貿易很賺錢，但是風險也不小，天災或是運輸問題都會造成虧損，但是他們還是持續賺不少錢，這時由於石油被挖掘出來，他們發現了煉油業，靠著一位老鄉是位化學專家，懂得提煉石油分離出照明煤油的技術，洛克斐勒開始進軍煉油業。

因為原油價格變動劇烈，洛克斐勒開始擴大煉油規模，不斷貸款引起合夥人不滿，認為太過冒險，洛克斐勒先取得廠長支持，照會過貸款的銀行，決定當合夥人拆夥的威脅時，真的接受拆夥，當對方被逼的說出口後，洛克斐勒馬上去登報拆夥，最後以讓出農產品代理一半股權，並且出價七萬兩千五百元買下煉油廠全部股權。當時他的煉油規模已是克里夫蘭最大，比第二名大兩倍。

接下來就是他不斷擴大規模與吃下其他煉油廠，靠著自己的大運量，對鐵路運輸的價格殺價要地下退佣。半威脅半招募其他煉油廠合作，並成一個壟斷的煉油聯盟，最後也介入運輸、油管、儲油與銷售等垂直整合。不斷降低成本，也逐漸掌握定價，利用交叉補貼的方式，殺價逼退併吞其他獨立煉油業者。

晚年洛克斐勒認識了蓋斯(Frederick Taylor Gates)，他原本是位浸信會牧師，和洛克斐勒的價值觀很接近，能夠了解洛克斐勒的想法，蓋斯為洛克斐勒管理他在標準石油以外的資金運用，以及代理各種慈善事業的管理。在委託給蓋斯之前，洛克斐勒總是自己檢查要捐款給什麼人，也常常受朋友推薦的投資機會所欺騙，蓋斯代理洛克斐勒去做各種業外投資的實地查核，提出慈善捐贈的建議，例如芝加哥大學、洛克斐勒基金會、洛克斐勒醫學研究中心、普通教育委員會、衛生促進委員會等等。

蓋斯是洛克斐勒的首席慈善事業顧問，來尋求捐贈者中，貪婪的人也不少，這讓洛克斐勒很頭痛，於是和蓋斯一拍即合，那年蓋斯38歲，洛克斐勒52歲。蓋斯也不相信洛克斐勒的經營手法完全清白，但是他相信哪只是反映了那時代的企業道德。在私人投資上，其實洛克斐勒的失敗不少。主要財富都是來自他在標準石油的股權，和他幾乎不公佈財報，也配發不多的股利，大量累積盈餘，並且公司會貸款給大股東們，他則持續從一些陸續想離開的原始股東手中買下持股，自己從來不賣，不斷增加他自己在標準石油的股權。

蓋斯也是小約翰的良師，洛克斐勒最擔心的問題之ㄧ是巨大的財富壓垮了他的子女健康，而小約翰在蓋茲的輔佐下，可算是很成功地接下父親的期望，不僅掌管家族的財富，也在慈善事業上做到許多洛克斐勒做不到的改變。事業上，小約翰在洛克斐勒中心的房地產開發也是十分成功。雖然其他子女、孫子女難免有一些叛逆，或被有心人士覬覦首富的手段欺騙而婚姻不順利，大體上家族財富延續了三代都還能持續增長。每個小孩都是秉持家規，從小記帳，要工作才能有零用錢，都不算嬌生慣養。

洛克斐勒最後成立一個四人投資小組，掌管他在標準石油以外的投資，蓋斯和小約翰都在其中。小約翰四十多歲時都還沒正式接班，洛克斐勒在1917年聯邦兩次提高遺產稅之後，開始快速移轉資產給小約翰，1917以前洛克斐勒捐出約2億給慈善機構，1917~1922年間再捐出2億給慈善機構，同時捐出4億7千萬給子女，其中絕大多數給小約翰，五年間小約翰淨值由2千萬暴增到5億。洛克斐勒自己留下約2千萬來玩股票。這種把財富集中給能用相同精神與責任感來管理財富的人的作法，雖然看似對其他子女不公平，可能也是洛克斐勒值得我們借鏡的地方。

1939年5月23日洛克斐勒離他98歲生日6週時，死於養老的佛州奧蒙灘，遺產兩千六百萬，最大受益人是他的孫女瑪格麗特。1929~1933年當美國景氣不佳時，小約翰也遇上子女要求他分家產的要求，小約翰總共贈與約1億給妻子和子女，除了妻子最大筆，其他人則所得平等。小約翰自己還是留下不少資產，且理財有方，1917~1960年間，小約翰又再捐出5億四千萬給慈善團體，自己還有約兩億資產。後代也都理財有方，到1996年家族還有62億美元資產。

洛克斐勒代表的是美國人的矛盾特色，有清教徒的節儉進取，也有掠奪與貪婪的天賦，善用科技與理性在改善企業營運效率，也暴露出托辣斯的各種濫權可能，被蓋棺論定的則是一位慷慨有力的大慈善家，他始終深信上帝會在另一個世界迎接他。

會計(商業人士必備的會計知識與財務應用)

洛克斐勒就是會計出身，他的父親大比爾不讓他去上大學，覺得他只需要實用的商業技能就足夠了，所以讓洛克斐勒去參加一個敎授複式簿記法的課程，複式簿記法也就是目前商業會計的前身，洛克斐勒靠著記帳找到第一份工作，仔細查帳也是他開創一生無比財富的堅實基礎。

資本主義的發展，無疑受到複式簿記法的極大影響，複式簿記讓企業家開始理性的看待事業，用數字分析來改善企業效率，而不是依靠企業主做生意的魄力與遠見。任何期望在資本主義社會中經商或投資致富的人，會計都是必備的知識，雖然懂會計不是投資成功的充分條件。

這本《會計：商業人士必備的會計知識與財務應用》的特色是用台灣的會計環境為例，例如燦坤、仁寶都是他書中說明財務報表的範例。他的序就提到令我心痛難忘的博達，他認為仔細研究博達報表，應該可以看出其財報的問題，而避開投資或借款給這間公司，顯然當年我閱讀分析財報的能力真是還不到家。讓認為博達88、89、90、91都有稅後淨利，但是88、89、90的營運現金流量都是負的，88~92每年都購置大量固定資產，88、89、90的自由現金流量(營運現金流量-固定資產增購)都是巨幅流出，都顯示這間公司是投資的高風險群。

作者指出數種經理人操弄盈餘的方式，例如折舊費用、應付費用的判斷，應收帳款的備抵呆帳，存貨的備抵跌價損失，都是由公司的會計來判斷，也因此存在會計準則改變的操弄盈餘的可能。最近金融業也有出現大額的遞延所得稅備抵資產的調整，這些判斷與不同的調整的方式，都會造成盈餘趨勢的變化。

本書將合併報表的比對分析，是個很有趣的展示，可以發現ROE在母公司報表與合併報表完全相同，但是毛利率與資產的流動比率，也就是合併後的總營運成本與費用，其他例如流動比率、速動比率，和總資產報酬率都因為總資本結構不同，而會有明顯不同。除ROE之外，觀察時應該以合併報表為主。

營運成本分析，資本支出分析和預算的使用，雖然對企業的經營有功效，但是在投資者的角度，股東常常並無法從年度報告書得知，諸如變動成本、固定成本，或是作業成本制，或是損益兩平點、成本數量利潤、邊際貢獻、營運槓桿，乃至於用NPV與IRR來計算資本支出是否必要，檢討年度預算與實際差異，都是股東決定投資與否的關鍵，但是很少得到經理人在年報上坦然的說明，這都讓投資人難以有高品質的企業價值評估。也是我們常認為內部人擁有一些資訊優勢，內部人的拋股，常意味這類他們對這些內部資訊趨勢的判斷。

讀完這本書，發現自己的會計還有許多進步的空間，特別是各種少見的評價項目和損益之間的複式登錄原則，還常常會搞不清楚，也更清楚合併報表的重要性，更了解和各種會計判斷會影響盈餘的可能性。對例如逾期帳款帳齡分析、存貨庫齡分析這些重要的會計報表，卻沒有出現在一般財務報表內，感到身為投資人的無力。會計真的是資本主義社會中很重要的基礎，準確掌握企業的價值，在買賣股權或併購企業上，有極大的幫助。

上班族理財規劃的優點

還記得剛開始要學高爾夫球時，我們好幾個同事一起雇用一位老高爾夫球教練，他在一個高爾夫球練習場裡固定時間來敎大家，一下班大家就趕著過去練習場，記得一期好像十次，就要一萬多元的費用，當然每堂自己還得要付練習場的球資，這幾乎是想學會高爾夫球的新手都會經過的歷程。

奇怪的是，對一位上班族而言，理財規劃的訓練遠比學習高爾夫球來得重要得多，但是卻沒有一個理財規劃的練習場，也很少聽過有上班族一出社會工作，就知道要來一位理財規劃顧問。上班族理財規劃顧問就像一位理財教練，就像揮桿是個不自然的動作，需要練習，需要指導，一個上班族所需要具備的一生理財規劃觀念，也多半都是不自然的，從眾順應自己的第一想法，常常都是理財錯誤的來源。

高爾夫球教練幫助新手的方式，除了示範，就是觀察學生的動作，一方面鼓勵，一方面找出協助練習的方式，例如在地上放上一個桿子作為揮杆想像的路徑，或是在學生上桿時，在後方比出動作是否變形的位置，協助學生養成習慣。上班族理財規劃教練也是如此，一方面規劃出可行的方案，一方面協助上班族改變習慣的思考模式，指出錯誤的想法，最後讓新的理財習慣成為上班族自己的能力。

即便不斷征戰的高爾夫選手都有教練，其他多數運動選手也都有僱用教練，教練也許天賦才能不及選手，即便教練當年年輕時，也不見得比得上他現在所指導出來的選手，但是教練不一定要比選手打得好才能敎，教練也犯他希望選手改變的錯誤，教練的貢獻在於發現選手的天賦，以及鼓勵選手發揮他的天賦，並且在旁用客觀理性的科學方式，協助選手實際練習，培養出習慣與能力。

理財規劃顧問也是如此，顧問不見得比客戶在企業經營上有執行能力，客戶對某些產業有其天賦與經驗，理財規劃顧問不是要讓每位客戶都變得和他自己一樣，而是要配合人的天性與學識經驗，以客戶的財務目標和資源限制，替他指出不同的方案與各方案的優劣，讓客戶選擇，理財規劃顧問則協助理性地做出決定，運用理性的流程，科學的研究結果，來幫助客戶執行，獲取最大的幸福。

如果你讀完這篇文章，就想到你應該要去找位理財顧問，幫你做一份理財規劃計畫書，養一位理財顧問，隨時來糾正自己財務行為的不理性之處，那麼我想你是幸福的，如果你真這麼作了，我相信你的財務前景，一定會比不這麼做要光明許多。請趕快把這個訊息和你所摯愛的朋友分享。

我與RON RON(小勝久生)的踢踏相遇【我在2009台北踢踏節踢到大獎】

夏日週末的下班時間，台北捷運車廂內，一如往常擠滿了通勤的上班族，為了脫離規律重複的上班步調，我終於下定決心去參加今夏的一場盛事【台北踢踏節】，已經舉辦多年的踢踏節，即便只是一場短時間的歡聚慶典，它已經成為台灣學習踢踏舞者年度的盛會，從去年開始在舞工廠學踢踏舞後，如果錯過了這場節慶，豈不是太可惜。幾天前，我還因為膝蓋的疼痛而猶豫不決，這晚，我決定不顧這一點擔心，勇敢一點，於是有了這場與RON * II小勝久生的踢踏相遇。

對RON RON的好印象來自一段YOUTUBE上的影片，我很喜歡他這一段和歌手的表演，流暢的鐵片敲擊聲，配著優美的聲音，就像一個人快樂地跳著踢踏舞要去上班，耳朵裡傳來隨身聽播放的歌聲，他就用自己的腳敲出節奏，合著歌詞，像整個身體都在回應音樂裡的呼喚，腳步就不由自主地踢踏了起來，這麼地自然，一點不矯做。我很希望自己百歲的時候，還能這樣自然地和音樂律動，就像洛克斐勒近百歲時，還能持續打著高爾夫球一樣，保持健康快樂，人生，不但要有錢，還要有健康，才有真快樂、真自由。

RON * II的課程還有一位隨堂英日文翻譯，舞工廠真是十分貼心，不過我相信即使沒有翻譯，比手畫腳一番，應該也是可以看懂老師的腳步，反過來，老師光看我ㄧ臉狐疑的臉色，和發呆似地停下腳步，應該也知道那時候我沒看懂第十一個八是如何開始重複第九與第十個八拍的動作吧！RON * II老師果然眼光厲害，馬上放慢拍速，重新再數一遍給我們看，第二次和第一次的差距，原來只有差距在第一拍。

如果你懷疑自己的腳也有自然的律動潛力，這個一年一度的踢踏節盛事很值得你假日來到華山藝文中心一試，現場都有踢踏鞋可以供除初學者上課借用。28號有個聯歡。29號30號有4場表演在西門紅樓，而且可以捐款幫助屏東家扶歐，請大家有空一定要去看看。

2009 RON * II 初級班 舞序紀錄 Dancing with myself (Nouvelle Vague)
*
&81&23 RR SHUFFLE(FRONT) STEP RR SHUFFLE(SIDE) STEP
&4&5&67 RRRR SHUFFLE(FRONT) SHUFFLE(SIDE) SHUFFLE(FRONT) STAMP
**
81234567 反足
***
81234567 R再一次
****
81234567 L 再一次
*****
&8&12 RRR SHUFFLE(FRONT) SHUFFLE(SIDE) STAMP
&3&45 LLL SHUFFLE(FRONT) SHUFFLE(SIDE) STAMP
&67 RR SHUFFLE(FRONT) STAMP
******
81234567 L 反足
*******
&8123 RRLR SHUFFLE STEP (CROSS BACK) STEP STAMP (MOVE TO LEFT)
&4567 L反足
********
&812 RRL SHUFFLE STEP (CROSS BACK) STAMP (MOVE TO LEFT)
&345 RRL SHUFFLE STEP (CROSS BACK) STAMP (MOVE TO LEFT)
&67 RR SHUFFLE STOMP

*
&81&23 RR SHUFFLE STEP LL SUFFLE STEP
&4&5&67 RRL SHUFFLE BALL CHANGE RR SHUFFLE STEP
**
&8&1 LLR SHUFFLE BALL CHANGE
&2&3 LLR SHUFFLE STEP STAMP
&456 LRLR TOE HOP STEP STEP
&7&8 RLRL HEEL HEEL BALL BALL
***
1&23 R STAMP LL SUFFLE STEP
&4&5&67 RRL SHUFFLE BALL CHANGE RR SHUFFLE STEP
****
&8&1 LLR SHUFFLE BALL CHANGE
&2&3 LLR SHUFFLE STEP STAMP
&456 LRLR TOE HOP STEP STEP
&7&8 RLRL HEEL HEEL BALL BALL
*****
12&34 RL STOMP LEAP RLR STEP STEP(CROSS FRONT) STAMP (MOVE BACK)
&56&78 LRR STEP STEP(CROSS BACK) LEAP LRL STEP STEP(CROSS FRONT) STAMP (MOVE BAK)
******
12&34 RLLR STAMP SCUFF (LEAP RIGHT TURN) STEP STEP STAMP (BOTH FEET)
5678 RLRL HEEL HEEL HEEL HEEL
*******
1234 RL LR STEP STEP (CROSS BACK) STEP STEP (CROSS BACK)
&5 67 LR LR STEP STEP STEP (CROSS BACK) STEP (LEFT TURN)
&8 1 LRL STEP STEP STEP (CROSS BCK)
********
&23 &45 &67 LRR LRR LRRHOP DIG BALL HOP DIG BALL SCUFF HEEL HEEL
8&1 234 LRL RLL STEP TOE HEEL STEP SLIDE BRUSH BACK
*********
&56 LR STEP STEP(IN THE BACK) PAUSE
&78 LR STEP STEP(IN THE BACK) STAMP(BOTH FEET JUMP RIGHT　TURN)
**********
&1&2&3 RLRLRL STEP(CROSS IN THE FRONT) STEP STEP(CROSS IN THE FRONT) STEP STEP(CROSS IN THE FRONT) STEP
&4&5&6&7 8 LRRLLRRL B HOP STEP HOP STEP HOP STEP HOP STEP JUMP STAMP (BOTH FEET)

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舞工廠無名網誌
【我在2009台北踢踏節踢到大獎活動】

建立獨立理財規劃顧問的商業模式

如果商業模式不夠好，則再努力經營，也不可能鵬圖大展。就像最近讀的「尋找投資護城河」，獨立理財規劃顧問的商業模式必須找到自己的護城河，一個沒有護城河的行業，就不要進入了。沒人進入，理財規劃也不可能被推廣到更廣泛的區域，真正改善台灣人的理財行為。

為了真正改變財務行為，我們需要理財規劃顧問，在客戶的旁邊，循循善誘客戶改變他們的理財行為，而要有足夠量的理財顧問，像個財務教練一樣，協助大量的人民，我們需要一個良好的、可複製的商業模式，唯有這個獨立理財規劃顧問的商業模式，能讓客戶與獨立理財規劃顧問的利益盡量一致，而且能夠有足夠的商業護城河，複製的理念，才能真的在全台灣廣泛地推廣。

這樣的商業模式是什麼呢？從護城河的四個分類來看：無形資產、高轉換成本、網絡效應、成本優勢。CFP認證理財規劃顧問制度，就是建立無形資產的方式，唯有建立一個可資信賴的商標、商譽，才能讓獨立理財規劃顧問的商業模式有少許護城河。但是這種證照的護城河，並不夠大，如果能取得法定授權，當然會更大，但是法定授權也可能降低了門檻，而讓證照的護城河變窄變淺。而且CFP認證理財規劃顧問的執照，必需要讓持有者能收到較高的利潤，才有真正的護城河。如果持照人提高高品質服務，收費卻扺是比低品質業務略高，甚至相同，則CFP認證也不能算是無形資產。

高轉換成本，類似銀行業、投信業的高轉換成本護城河，一般客戶不會願意更換銀行可能是因為該銀行離他家近，辦手續方便，也是因為各種自動轉帳繳費設定，要換銀行十分麻煩，要重填很多表格與簽名，所以客戶不容易流失。同樣地，好的獨立理財規劃顧問商業模式，必需讓客戶不容易流失，這意含要注意地緣性，要提供廣泛、方便的、自動化的服務，讓更動服務會造成的困擾很高，以維持高轉換成本的護城河，當然這也意味吸收新客戶會很困難，因為第一次進入的不方便性也很高。

網絡效應意味著獨立理財規劃顧問之間要有廣泛的聯結，而且由於廣泛的聯結，讓客戶選擇具有最廣泛聯結的獨立理財規劃顧問社群，這其實有點像會計師與律師聯合事務所，最大規模的聯合事務所，可能會吸引更多客戶往他那裏去諮詢，而新的獨立理財顧問也最想加入最大的社群，因為那裏的潛在客戶可能最多。

規模所造成的成本效應，獨立理財規劃顧問應該要能提供有品質的服務，而且能用遠低於其他金融業的成本來完成，如果能夠維持這個成本優勢，則也是大金融業無法，或不願意進入的障礙。我認為這可能出現在合購與共同管理的模式，讓獨立理財規劃顧問社群來集合資金，壓低管理投資資產的成本。比如說，目前的台灣五十ETF基金，年度管理費與信託費要近0.35%，社群合購，能否做到低於這個成本的管理成本，並將投資規模造成的好處，都回歸給顧問以及客戶，讓兩方的利益能盡量一致，也許是獨立理財規劃顧問社群所能提供的成本效應。如果國內讓我們找不到合法引進的優良主動式管理基金，找不到願意將經理人利益與投資人利益一致的基金，獨立理財規劃顧問社群也可以創造出優良的主動式管理基金，一個願意不收手續費(NO LOAD)，注意長期投資人利益，不接受短線投機人的主動式管理基金。我相信，規模的確可以產生成本優勢，獨立理財規劃顧問社群可以刺激真正好的產品的出現。

註：難以想像這麼明顯的在台銷售，主管機關就這麼無力處理，未核備境外平台廣告滿天飛。
延伸閱讀：登豐獨立理財顧問

ETF有價差卻放任套利機會存在？

這完全是違反ETF的套利機制設計目標，也表示參與券商本身不是不了解，就是沒有足夠財力自己進場做套利，最近剛上市的三個跨境基金，其中有兩個(恆中國、恆香港)，都出現明顯的價差，甚至大於10%，簡直就是向唯一的一檔封閉型基金(富邦富邦)靠攏，如果長期如此，則這兩檔ETF，將不是合適的長期資產配置投資工具。

理由如下，如果價差持續存在，則長期投資人如何確定這個價差是正價差還是負價差，特別是等他真正需要賣出的時候，會是正價差還是負價差？等於除了投資資產本身的風險，又多了一個價差的風險，而這個價差風險，恐怕並不會帶來更高的報酬，因為目前幾乎都是正價差，在高正價差買進，幾乎未來一定會承受價差虧損賣出。

第二，價差持續存在表示整個市場交易量一定是不夠，表示市場不夠深不夠廣，ETF的申購買回套利除了價差，還需要足夠的交易量，因為申購買回的一籃子量都設定的很大，沒人要參與套利，除了可能交易商收太高的手續費，就是因為市場上買賣不到足夠量的ETF來做實物申購買回。一個交易量太低的ETF，持有量也不夠的ETF，表示它不是很重要的ETF，不是他所代表的指數不夠重要，就是產品設計不夠好，不符合長期資產配置需求，或是無法激起長期投資人做出決定。

感覺起來參與券商需要加油，否則未來更多代表中國的指數股票型基金上市後，先推出的優勢很可能消失。寳滬深的成交量明顯高於恆中國與恆香港，而且價差小，寳來在指數的經驗和表現可以說是遠比另外兩支來的好。也有可能是很多人正在觀望，等待有更好的ETF產品被引進來跨境交易。如果是我，我應該會想推SPDR。或者是自定一個歐美已開發市場的組合式ETF。

再讀「尋找投資護城河」

剛讀完普通股之證券分析後，再來讀這本「尋找投資護城河」，感覺又有一些不同，企業的護城河意味著一種結構上的優勢，而且這個優勢可以被分析與理解。相對於證券分析中對穩健企業的判斷，穩健企業應該符合固定投資的標準，以工業股來說，就是盈餘為債券利息與優先股股利的四倍以上。護城河是一種對企業體質的評估，對未來展望的預估，護城河代表高資本報酬率的持續期間較長。

晨星的評分系統讓我想到晨星的競爭優勢，龐大的分析師團隊，完整的資料庫，都和普通股之證券分析原則略有牴觸，格拉漢認為證券分析無法使用在任一個企業股票中，因為對投機性高的股票，任何證券分析都無法估算其價格的趨勢，但是晨星的龐大的分析師團隊卻是必須仔細分析每個股票，也對每個股票都做出分析報告，即使是投機性的股票。我很好奇股票或基金的各種星等是否有一定的比例，或是一定的固定標準可循。

格拉漢對普通股之證券分析，主要來自平均的盈餘，以及本益比的估計。除了「護城河」這種對公司的質的考慮，葛拉漢更重視經營者的道德風險和代理人衝突的狀況，這顯示在配息率與資本結構，這是「尋找投資護城河」所明顯忽略的項目。「護城河」有助於利潤的維持和成長。「護城河」來自於無形資產，不易評價，則是格拉漢對普通股之證券分析所忽略的地方，葛拉漢是用有形資產淨值來作為企業價值評估的起點。我想，有「護城河」這項無形資產的公司，應該要被給予高於有形資產淨值的價值評價。

晨星的創辦人坦承護城河的想法來自巴菲特，他們則是延續發展評估護城河的系統，有趣的是他提到兩個也是循同樣價值投資體系的基金，其中一個就是不久前史雲生在逆向投資一書中所建議的Longleaf Funds主動式基金，當時史雲生也推崇這種價值投資的主動式操作方式也是一種逆向投資方式，特別是因為基金經理人願意與受益人的利益一致化，並且表現出異於其他基金的收費條件。另外一個晨星推薦的價值投資基金是Oakmark Funds，這和Longleaf Funds同樣也是一個不收手續費的基金(no-load fund)。



投資護城河的定性描述

什麼不算是競爭優勢，企業的護城河

尋找投資護城河的評價方法

讀《在小吃店遇見凱因斯》

為了預備讀凱因斯的書，找來這本《在小吃店遇見凱因斯》，才發覺它是本韓國人的著作，所舉的例子都是韓國人的歷史與典故，和我們完全不同，他對韓國發展歷史的感受，和我們認識的韓國，自然也是差距很大，讓我對韓國人的想法多了一些了解，開拓了視野算是額外的收穫。

作者柳泰憲，試圖用淺顯的語言和故事寓言來說明凱因斯的經濟學理論，使用例如辣年糕店之類的故事，類似我們如果用度小月擔仔麵來舉例一樣。將經濟學學術介紹給非專業的一般人士，希望幫助一般人致富，這的確是很吸引人的寫作目標，將學術術語用淺顯易懂的故事來傳達，需要很高程度的理解力，和創造力。

我喜歡他說韓國男人一生有三個詩人的時期，雖然有點大男人主義，好像隱含這本書的讀者不可能是女性的假設，但是，很貼切說明財富的特質。他說韓國男人一生前兩次像個浪漫詩人的時期，一個是入伍當兵的時候，愛國情操高漲，讓韓國男人有詩人的氣質。二是與愛人海誓山盟的時候，再幼稚的事，為了愛情浪漫，也都做得出來。

第三次就是男人努力致富的時候，為了致富，韓國男人要向代表財富的錢之女神追求，為了女神，每天韓國男人要寫下讚美錢之女神的詩篇，極盡浪漫之能事，討好錢之女神，一旦錢之女神願意接納男人，男人就將成為有錢人。男人每天寫下的記帳簿資料，就是對錢之女神的情詩，每一塊錢，都是一句詩，絕不能疏忽，錢之女神的每根頭髮、每次呼吸都這麼美麗，唯有熱愛錢之女神的每一分一毫，投其所好，你才有可能獲得女神的青睞。

柳泰憲的想像力真的很強，將錢想像成女神，將記帳想像成寫給女神的詩篇，這是我第一次聽到的比喻，真美。這是一本充滿有趣的比喻的書，很值得希望推廣理財觀念給一般人的顧問作為使用各種比喻的參考資料。

史雲生的逆向操作法則(Unconventional Success : A Fundamental Approach to Personal Investment )讀後感

這本書是讀了《Pioneering Portfolio Management》後，發現史雲生的另一本著作，而且講的是對一般個人投資人的建議，讓人期望知道他會怎麼敎個人投資，是否會建議主動投資與另類投資給一般投資人呢？

史雲生將書分為三個部份，資產配置(Asset Allocation)、擇時操作(Market Timing)與挑選標的(Security Selection)。在第一部中他指出六種核心資產，分別是美國國內股票、美國政府債券、抗通貨膨脹債券、國外已開發股市、新興股市與不動產。他也指出多數非核心資產的缺點，他認為投資人理性地避開非核心資產，公司債、高收益債由於投資都只得到微薄的報酬，不足以彌補信用風險、贖回權與較差的流動性，且經營者立場偏向股東，和債券投資人相對立，美國政府公債才是較佳選擇。免稅債券須承擔稅法改變風險，微薄的報酬也不值得。資產抵押擔保證券由於內含複雜選擇權，投資人利益與發行的財務工程師牴觸，偏低的報酬使這類複雜商品對投資人不利。外國債券匯率風險，也沒有美國政府可靠。避險基金除了要找出優秀經理人，還要克服高收費，謹慎的人應該避開主動基金與避險基金。

一般投資人擇時操作總是失敗，因為總是追逐熱門，從網路泡沫的1997~1999和2000~2002科技基金的統計，投資人在網路泡沫高點時ㄧ路追高買進科技基金，2000/3後崩盤後，則又從科技基金撤出，受傷慘重。1987年的崩盤讓股票型共同基金占所有基金比例驟降，投資人則抽資轉向貨幣基金，錯失低價買進股票的機會。理性投資人應該要勇於加碼被市場冷落的資產，而不是注意最近有高獲利的資產。另外，一般投資人也幾乎都不做恢復投資組合平衡的動作(Rebalance)，史雲生以耶魯茲捐贈基金為例，在國內股票部份，光靠每天即時恢復投資組合平衡的動作，在2002年就獲利1.6%。恢復投資組合平衡不但是為了符合長期政策目標，也是強迫投資人逆向操作，在市場遽變時，需要極大的勇氣與毅力才能堅持下去，在這類過度波動時，還能提高報酬率。最慘的是，反向投資者萬一不能堅定立場，將會結局很慘，就會成了最後一隻老鼠。

在挑選標的這章，史雲生舉2000年26期Journal of Portfolio Management的文章為例，多數美國主動共同基金無法打敗SPDR，20年期只有22%的基金能勝過指數基金。稅後報酬由於交易頻繁造成資本利得更是全面性比ETF更差。史雲生舉出可做為核心的指數股票型基金工具：美國國內股票30%(VTI、IWV、IYY、ISI、IVV、SPY)、美國政府債券15%(SHY、IEF、TLT)、抗通貨膨脹債券15%(TIP)、國外已開發股市15%(EFA)、新興股市5%(EEM)與不動產證券化20%(RWR、ICF)。

對我最關心的如何挑選主動投資的議題，他提出一個例子，和幾個有趣的看法，雖然不見得容易判斷，符合這些原則的基金公司，是否也有很多輸給市場的案例，值得再去檢查。舉的例子是東南資產管理公司(Southeastern Asset Management)的長葉夥伴基金(Longleaf Partners)，他們不收手續費，只收1.5%的管理費、維持費、贖回費和12B-1行銷費。史雲生認為最重要的是讓基金經理人與投資人的利害一致，投資人的利益被優先考量時，勝算才會提高。想找出打敗市場的基金，重要的是經理人的性格特質，他需要極高的熱情、精力、眼光與道德規範，也有勇氣建立重押的組合，而不是模仿指數。將投資人利益置於公司之前的徵兆，例如對基金規模設限，或是在規模變大後，自願性地將低管理費率，將規模節省的費用還給投資人，或是經理人大量投資於自己管理的基金，或是公司主動提供較明細的公開說明書(SAI Statement of additional information)，基金公司要重視找到契合的客戶，例如拒絕短線交易的客戶，認為持有三年以下的客戶對基金公司沒有幫助。長期投資為主，重押持股，避免額外交易造成稅負。依據符合投資的機會多寡來決定是否開放基金讓投資人申購，沒有投資機會就關閉基金。通常獨立私人的公司比較可能扁現出對客戶友善的態度。理性投資人應該選擇對客戶友善的基金，並且持續評估經理人的作為，挑選傑出的主動式操作基金是件不可思議地困難的工作。

友情推薦：股海勝經－－No.1財經部落格主的指數化投資法

證券分析的其他層面

認購權證與普通股，就像普通股與投機性高順位債券的關係類似。認購權證類似低價普通股的投機。認購權證是一種投機，應該選擇投機型資本結構的公司，或是低毛利、高生產成本的公司，因為變動幅度大。選擇價格低(相對標的股票)、契約長、履約價接近市價者。認股權證代表從普通股拿走的東西，不知不覺地稀釋股權。

他們批評投資銀行已經變質，不再是站在買方的立場，不再保護投資人，確保公司主管作領高薪，企業狀況良好，收費合理。推銷新上市公司，收取高額發行承銷的差價，甚至為自己設計大量認股權證，根據他們的計算，一個公司如果有200股，發行等量200股的認股權證，如果履約價為發行時市價，則相當於該公司市值1/4的價值，已經被不知不覺地從普通股移到認股權證。若發行100股的認股權證，則該看似發行時無價值的認股權證，約偷了1/6的普通股價值。即使有公開揭露書，一般投資人根本無能力、耐心閱讀，而被坑殺。

邪惡的企業會用多層次控股的方式，在每一層中不斷擴大信用，公開銷售每一層控股公司的股權與債券，創造極大的投機性資本結構，讓發其人用極少的資本，控制規模龐大企業，並取得大部分獲利。這樣的信用擴張總是傷害到一般投資人，因為他們總是提供不實的盈餘，發行不健全的債券，企業也由沒有實際投入資本的人掌控，必生弊端。

證券分析師應該使用表格，來比較同一產業中不同企業的財務數字，最重要的是普通股盈餘比率(平均盈餘/市值)，其次是總資本盈餘比率(平均息前盈餘/市值加負債)。市值佔總資本太低或銷貨毛額占總資本太低，都是投機性資本結構的徵兆。同業中總資本盈餘比率高且普通股盈餘比率也高，才是盈餘能力的表徵。

關於價格與價值的背離，這種背離是投資的機會，葛拉漢認為背離來自投資人過度誇大、過度簡化與疏忽。利用價格週期波動，可以在7倍七年平均盈餘的市價買進，在15倍七年平均盈餘的市價賣出。債券與融資融券的投機，都不宜使用類似的操作模式。老牌債券與高級普通股會有價格惰性，應多注意次級普通股與非老牌債券，特別是交投冷清者。

預測價格不屬於證券分析的領域。嚴肅的行情分析常和證券分析糾纏不清。嚴肅的行情分析分兩類，第一類是依據過去的價格紀錄，來預測未來的價格走勢。格拉罕認為這一類不可能成為科學，不能穩定獲利，建立在武斷的主張中，這方法之所以流行，是因為其有比盲目投機略佳的優勢，就像絕症患者對專利新藥的渴望。第二類是利用市場以外的經濟指標，在先驗推理priori reasoning的基礎上，看似有道理，實則可能是湊巧，也沒有嚴謹的推理，更不能知道是多久後。證券分析優於行情分析，在於我們可以利用安全餘裕(margin of safety)。行情分析造成交易頻繁。行情分析是投機者間的競爭，證券分析沒有這個問題，不是零合遊戲，證券分析師彼此間，通常不會我推薦買進，剛好另一人推荐賣出，因為證券分析需要大量研究個股，證券分析師挑選特殊的、被疏忽的價格背離公司，遠比行情分析困難。華爾街中絕沒有輕鬆愉快的致富捷徑。證券分析師應該只在以下領域中提出明確的結論：依據安全檢定準則，挑選高順位債券。尋找投資等級高順位債券中含有價格升值潛力者。尋找市價遠低於內含價值的普通股或投機性高順位債券。明辨相關證券間的價格脫序，評估證券間調換、避險或套利操作的可能性。

葛拉漢與陶得普通股投資(資產負債表之分析)

最重要的是帳面價值(tangible asset value)，又稱股東權益，是普通股股本加公積減無形資產減優先股的累積股利。流動資產淨值(current asset value)則是由速動資產減所有負債而得。現金資產淨值(cash asset value)則是由現金減所有負債而得。以上計算時可加回設算的存貨損失準備。建議在買進賣出普通股要檢查帳面價值，即使不用該帳面價值，也先檢查，了解自己取得了多少有形資產，且相信自己的行為合理。

流動資產淨值(current asset value)是清算價值(liquidating value)的參考。清算價值的計算，應收帳款只計75%~90%(80%)，分期付款只計30%~60%(50%)，存貨只計50%~75%(66%)，固定資產只計1%~50%(15%)。他們認為股價低於清算價格是投資的良機。產業可能改善，被併購，或被清算。還是要挑選資產不會蒸發，盈餘能力存在的公司。由於普通股的價值不可能低於其債券，若將發行普通股市值等值的債券，也是符合債券的安全條件，則可投資普通股，因為如果債券安全，用同樣價錢買下整間公司當然也安全。

股價之所以低於清算價值，意味股東放棄了督促經理人的權利，典型的股東冷漠且溫順。因為管理人未必有智慧，經營團隊與股東有利益衝突，董事多半是由經營團隊選出來的，而不是董事會挑選了經營團隊，應該要充分揭露經理人薪酬，與股東持股。退還資本或清算，意味經營團隊的失業，讓他們不可能和股東同一陣線。當市價低於清算價格，經營團隊應說明繼續經營的理由，並按清算價值來配股息，或是買回庫藏股。

他們主張，速動資產應該是流動負債的2倍以上，扣除存貨的流動資產餘額應大於流動負債。大量銀行短期負債通常是不好的徵兆，長債到期也是很大的威脅。還可以利用多年(例如8年)的資產負債表來檢驗損益表的正確性，損益表顯示的盈餘，扣除配發現金股息，和8年間股東權益(扣減無形資產商譽與專利)增加量比較的差異，將這些來自公積的差額做為盈餘調整。

如果虧損是來自存貨價格下降的損失，則反而會強化財務狀況，清算價值在存貨、應收減少後，反而可能提高。存貨的通貨膨漲，也會造成獲利，但是如果增加存貨的金額來自銀行貸款，則未來風險十分之大。資產負債表之分析，主要用來檢定盈餘能力的真實性，以及未來盈餘能力的不利因素。低於清算價格如果搭配過去不錯的平均盈餘，即時當期盈餘不良，還是投資的良機。

普通股證券分析之損益表因素

新時代的普通股證券分析偏向盈餘能力的資本化，投資人心態應該像評估自己經營的企業一樣，可惜多數投資人從來沒有經營企業的經驗，遑論用經營企業的心態來評估別人的企業。損益表變化太快，單依賴損益表，投資的不確定性會更高。盈餘更容易被操控。分析師可以從損益表中發現三種意義，來獲得比較接近過去事實的分析。

這三種是意義分別是，過去真正的盈餘，未來可能的獲利潛力，以及依據前者，該用什麼樣的價格評估標準(本益比)。最基本的分析包含經常與非經常盈虧的分別，企業財報常在這個分別上任意操控，標準不一致。利用資本公積沖銷費用，例如用資本公積來沖存貨耗損的準備費用，使當期盈餘增加。將閒置資產的維護費用力入當期費用，導致當期盈餘減少。一次將未來多年的遞延費用，或是發行債券折價的攤提當做單筆處理，導致當年盈餘減少，但未來的盈餘增加。

企業也會利用附屬機構來操控盈餘，例如將費用隱藏在子公司的商譽中。或將子公司無形資產的增值放入當期的盈餘中。利用子公司配發股票股利市值高於盈餘來灌水。子公司盈虧沒有精確反映在母公司報表中。把母公司公積轉給子公司，在從子公司配發股利，讓母公司有盈餘。投資人應該避開所有會計手法怪異的公司證券。多注意合併報表的盈虧損。

分析折舊時，應注意折舊攤提的比率是否合理，以及需要攤提的資產的估價是否合理。完全不折舊，用公積來沖折舊，用異於同業極低的比率折舊，都不合理。可從稅金來推算盈餘，發覺出稅務折舊與公司財務報表任意折舊的差異。耗損如果沒有合理攤銷，盈餘就會高估。罕見的也有將所有新建廠房的資本支出全都當作費用，讓當前盈餘低估，未來盈餘高估，形成盈餘成長的趨勢。

葛拉罕和陶德用一個假設的ABC三間公司的案例，來說明C低估卡車資產，以減少折舊金額，就能創造不合理的高利潤，而光看盈餘與股息的投資人就會無法發現，光是卡車資產低估就能產生如此巨大的盈餘差距。購買較高價的資產的A公司，盈餘會較低，但是對一位生意而言，反而應該比較有價值，而不是購買低價資產的B公司。光看盈餘與本益比就會被這些折舊的現象所影響。

過高的折舊可能讓每年產生現金，流動淨資產增加的公司，顯示虧損，合理的折舊不該低於該財產當年的支出。長期而言，折舊是一種汰舊，代表企業經營汰舊的風險。應該是在評估產業時調整價格的因子，而非會計的關係，他們建議只做支出的折舊。因此他們認為，專利應該不要攤提，因為專利是營業風險，並沒有維持其運作所需的支出，屬於營業風險。過去資產常被高估攙水，現在資產則是被低估，以提高盈餘。

關於盈餘能力，要重視平均盈餘，而非當期盈餘，唯有得到企業商業模式的支持，量化分析的數字才有意義。擊敗市場的標準心法，在企業盈餘暫時下降時低價買進，在景氣繁榮時高價賣出。三個當期盈餘相同的假設案例，平均盈餘越高，其營餘趨勢越差。趨勢好的可用較寬鬆本益比，最高16。向下趨勢則不該用平均盈餘，可用當期盈餘當作起點，不假設它會反彈。

一個年度的虧損是質的因素，而非可量化的因素。只有十年的統計，才應該含有蕭條年代，否則應該分開正常時期與蕭條時期的量化分析。盈餘便亦越高時，平均數意義就越低。關於未來的分析，應該透徹(penetrating)而非預測(prophetic)。鉅額獲利通常是暫時現象。分析需注意對未來不利的因素，例如價格的變差與合約的風險。

股市是投票機器，而非計算機，資料不會直接反應在試場，而是經過買賣雙方的決策才能發揮影響力。沒有普遍法則，能用評估任一支股票的真實價值。分析師只有限的功能，提供保守的投資價位，指出資本結構與獲利來源，找到資產負債表中不利於收益的不尋常因素。

使用不少於五年，最好七到十年的平均盈餘，趨勢好的可享較高評價，但無論如何不該超過16(市價報酬率6.25%=1/16)。最常見應該是10倍，除了價格是必要條件，還要穩健的財務，有效率的管理，與未來的發展潛能。資本結構改變時，要將所有可轉換、參與權利都合進來，調整盈餘能力。

相同盈餘的三間公司，如果經理人任意發行不同數量債券，會造不同企業價值的評價，相同本益比，盈餘扣利息後最低的C公司，反而是股票市值加債券面值的總市值最高。債務高的公司盈餘成長率或虧損變動率都較快。最佳的資本結構，應該是儘可能包含最大比重的高順位債券。含有過高債券的公司則是投機性資本結構，會在經濟復甦時大幅彈升。正常大盤時可買進，價格偏低的投機性資本結構股票。低價股有算術的優勢，大眾失敗，則是因為買了被推銷的低價股，配合投機性資本結構的低價股，必須是交投冷清。低毛利與高生產成本，也有類似投機性資本結構的效果，盈餘在繁榮時飆漲的更快。收益中若有來自債券等不同來源，應該分開計算，避免將優質債券也用10倍本益比來估算其價值，而非其面值。

註：別忘了今天上市的恆中國0080和恆香港0081

讀《親密育兒百科》

這本書和不久前讀的《百歲醫師敎我的育兒寶典》，在育兒方面有些想法不同，《親密育兒百科》比較強調人類經過歷史的演化，已經有很好的自動化機制，母親應該欣然接受，而不是試圖去掌控改變，要多以嬰兒的需求為重心，而不是想著工作與夫妻這類的其次需求，只要一心一意照顧好嬰兒，最好全天照顧嬰兒，不要工作，其他家事也應該由其中其他人來協助，畢竟小孩需要專注照顧的時間不長，很快就過了，這是一生難得小孩最需要你的時候，其他的事都可以等。

《親密育兒百科》以母乳為例，他認為演化已經讓母乳成為小孩最好的營養來源，類比嬰兒自然也知道何時他該進食了，所以白天當嬰兒想吃就該餵，即使是夜裡，也最好讓嬰兒自然地和母親一起睡，讓他想吃就有母奶吃。這樣建立的安全感與親密感會在小孩的記憶中留下深遠的影響。建議要餵母奶到一年以上，而且斷奶也要讓寶寶自己決定要不要和母親斷奶，甚至說出他的觀察，有安全感、獨立、快樂的小孩，都不是過早斷奶的小孩。

不過，他也體認到母親不見得都能有足夠的時間，也不見得都得到父親全力的支援，他也同意某些時候可以去培養嬰兒的餵食習慣，讓他能夠晚上只需要起來餵一次奶就夠了。也可以漸進地，用副食品，和不主動餵，但也不拒絕的方式，讓小孩斷奶。我相信有些部份能力是寫在基因裡的，嬰孩天生就會，不過也有很多事情嬰孩是逐漸習慣，然後寫入不斷在長大的大腦之中的，可惜我們還分不太清楚哪些是天生的，哪些是後天的，所以才會有這樣的爭議。不過就像《教養的迷思》從雙胞胎的研究，所告訴我們的，很多成年的性格，其實是後天的，而不是基因。所有我們後天學的的知識、技術與經驗，都是不會遺傳的。習慣影響人之大與深遠，應該是遠大於嬰孩時期的親密關係，培養子女的「好」習慣顯然是父母的責任。

在小孩天性知道怎樣對自己最好，到父母可以學習知道怎樣對小孩最好之間，我認為應該是有折衷的空間，事實上，《親密育兒百科》也提到多數父母，都是折衷於小孩哭就餵，和按照時間表，四小時餵一次之間。只是他建議父母應該順從小孩的需求，以建立亙久的親密感與安全感，而這些親密關係將會讓父母超越這些順從嬰孩需求所帶來的疲倦，而且小孩很快就會長大了，他們的行為也很快就會變好了，而且越是親密，小孩將來就會越乖。

除了這些和《親密育兒百科》較為不同的理念，這本《親密育兒百科》包含較多實務的說明，例如營養學、嬰兒用品、藥品、餵母乳、擠母乳、泡奶粉、做副食、過敏源之觀察、包尿布、洗澡、包裹嬰孩、常見的嬰兒問題症狀等，都有圖例說明，十分清晰易讀。

延伸：爆笑的野生咪大牌故事

證券分析之普通股投資

葛拉罕與陶得一開始談普通股投資之證券分析，就提出他們的懷疑，在一個投機成分如此高的普通股票市場中，證券分析是否能夠普遍地發揮效用，顯然是值得懷疑，他們認為只有在少數的狀況下，證券分析能提供可信賴的分析結果，隨意挑一個股票就來分析，則顯然是不能產生有意義的證券分析結果。證券分析的方式沒有普遍性，也就是說，對一個狀況有用的分析方式，不能之接套用該量化分析到其他普通股上。我覺得很有道理，明顯地被正被投機客看上的熱門股，就是最好的例子，一般的證券分析，完全無法用在類似網路泡沫時代的本夢比、眼球數，也根本不該期望證券分析能在熱門的投機股中發揮任何效用，證券分析只能避開投機股(熱門股)，才可能發揮效用。

在葛拉罕與陶得寫書的年代，他們認為過去普通股分析重視的是穩定的股利、盈餘以及有型資產的保障。而新時代則是只重視未來盈餘的趨勢。新時代的理論來自於經濟的快速繁榮，按舊理論估算，無法做為投資的可靠指標。這和2000網路股繁榮時期的想法一模一樣，當時甚至更有過之而無不及，連盈餘趨勢都不需要了，只要眼球數趨勢。

傳統基金的成功原則是，在蕭條時低價買進，在繁榮時高價賣出。分散投資不同領域與國家。分析研究買進價值低估的證券。但是由於基金總是在經濟繁榮時吸引客戶，這項致命缺失，使基金總是在大多頭時進場。

當時只要被判定好公司，就不管價格是否過高，這在非投機的投資行為上，絕對是錯誤的。長期投資普通股報酬優於債券，是因為當每股盈餘10元時，我們用100元買進，所以股票賺取的報酬(10%)優於債券(5%)，如果買價飆到200元，那麼長期投資普通股報酬就不一定能優於債券了。

普通股投資準則：用投資組合分散風險。挑選股票時，採用與固定價值投資的質與量的篩選條件。更重視未來展望。 健全投資的前提則是，國家財富與盈餘能力持續提升。前者來自於企業的資源與獲利的提升。且企業成長是來自新資本投資與盈餘再投資。普通股投資原理類似保險公司的經營原則，對公司財務統計資料，必需衡量其「道德風險」，以及注意關聯性，避免單一事件連鎖反應的巨額虧損風險。

他們對投資信託公司懷抱希望，雖然當年他們認為投資信託公司的發展是場災難，但是法定的契約原則，可能可以讓投資信託免於投機的誘惑。我認為這就是被動型基金的未來，一個用法定契約詳述投資準則的投資信託公司，有機會成為好的工具。目前是指數化被動投資最為成功，但是更為複雜的被動投資基金還是有可能成功。將來再來些我對理想的投資信託公司的想像。

普通股的價值評估分三塊，配息率、損益表與資產負債表。分析師應該要依歷史平均盈餘估計出保守的投資價格，解釋公司的資本結構與盈餘能力，尋找資產負債表內，可能對未來盈餘能力有不利影響的因素(反向思考)。高價股績優股與低價劣質股都是投機性質高於投資性質。好的投資標的，因為其健全本質，往往也是好的投機標的。

股利(股息)是普通股的最重要因子，扣留股利常有代理人風險，經理人為了私利，往往保留過多股利，要十分注意保留盈餘對股東而言是否有利，也就是每保留一元，由沒有創造超過一元的市值，含要考慮複利的效果。他們建議，唯有經過股東明確同意，才能保留盈餘，大部分盈餘應該配給股東。他們認為，約30%的保留盈餘是比較可以接受的範圍，70%以上盈餘應該配發給股東。

配發股票股利實際上是保留盈餘在企業中，配發股票股利容易引起投機心理，如果股票股利的市值高過當年盈餘，他們認為十分不足取，因為會誤導一般投資人對所配發股利的價值高估，因而高估該企業的盈餘能力，股票價格越高，配發的股票股利市值越高，又推升該股票價格，陷入投機的惡性循環。由於報酬遞減法則，這樣期待勢必要落空。保留盈餘應該是股東的選擇，應經過股東的同意，如果保留盈餘是必要的，而非可以選擇的，這不是真正的盈餘，應該計入公績。保留盈餘應該定期資本化，配發股票股利，但該股票股利市值不該超過該再投資盈餘，且當公司不再需要額外資本時，應該買回股份，減資將資本還給股東。實務上，會選擇這樣做的公司實在不多，反例倒是不少，這也就是代理人的道德風險。

國泰MAN AHL組合期貨信託基金

這支MAN AHL基金是很常聽到的避險基金，歷史悠久，長期績效數字優良，不過由於避險基金名聲最近不是很好，國泰比較強調這是一支期貨信託基金，其實，期貨交易策略就是避險投資策略中的一種，其他常見的還有事件導向，股票多空操作，總體經濟導向等等避險投資策略。

國泰組合期貨信託基金MAN AHL的經理費為1.2%，保管費0.12%，每週二可申請申購或贖回，每次贖回要18天後才能拿回現金。不接受定期定額。一百萬以下，申購手續費1.2%~1.5%。比較可惜的是，沒有在公開說明書上，說明MAN AHL的經理費，畢竟這檔組合期貨信託基金，原則上就是直接轉投資MAN AHL的基金，卻沒有在公開說明書上說明它的費用制度，有點不理想。

MAN AHL Diversified plc的管理費0.05%~0.3%，註冊行政費最多0.2%，投資顧問費3%，20%的每週計算新報酬獎勵，新報酬定義是目前淨值，與之前的淨值扣除投資顧問費、管理費後的最高一次淨值比較，高出的部分為新報酬獎勵。保管費0.025%。不超過1%的交易商費用。0.05%的代理商費。董事費。在這麼高的費用下，還能維持長期的正報酬，真是不容易。不過2009年到2009/6/29，YTD的報酬是-14.3%，虧損不太理想，但2009年的確是與股市的正報酬不相關。

避險基金的重要優勢就是它的風險與報酬態樣會和一般的普通股投資，以及債券投資不同。以期貨交易策略來看，風險主要來自於流動性，和短期內的趨勢巨大反轉，如果曝險部位太大太集中，或是槓桿比例太高，在單一的黑天鵝事件中可能會被炸毀。多數時候，只要趨勢的慣性存在，期貨交易策略能在慣性中獲取穩定的利益，和股市本身的漲跌不相關。

以史雲生的角度來看，這可能不是一個好的另類投資經理人，因為它已經不再年輕，史雲生認為挑選另類投資經理人，應該要挑小公司，有創業家精神的獨立投資經理人，AHL由於已經被MAN集團收購，很可能轉向成為以增加管理資產淨值為目標，而不是以提高承擔風險的報酬比例為目標的公司。

AHL期貨交易策略從它的這篇研究報告（De-mystifying Managed futures – why first class research and innovation are key to stay ahead of the game）來看，主要的策略就是從趨勢的慣性獲利，比較有特色的地方是當價格波動變高時，他們會主張降低部位，也就是大漲大跌後，開始降低期貨部位，小漲小跌時就開始增加部位，目的是是希望投資的部位波動性小一點。當然這也限制了手氣正好時的獲利，交換萬一意外(趨勢的慣性突然反轉)出現時的虧損。

我認為避險基金主要的高報酬率都是來自於槓桿效應，包括融資投資(margin)、期貨本身保證金制度(leverage)或基金本身的名目投資(Notional Funding)，低波動性則是來自於他們選擇的避險策略，這些避險策略天生的風險態樣和風險來源與股市或債市的態樣和來源不同，因此可能可以提供一些投資組合的效益，史雲生就很強調這部分的另類投資，可以提高投資組合的效益。另類投資挑選的關鍵在於要讓經理人的利益與投資人一致，選年輕，有創業家精神，自己有投資大量於自己基金上的經理人，要選願意分享討論其操作策略的經理人，因為仔細溝通策略，才能讓投資人了解績效好壞的原因，進而提高長期堅持投資的信心。

無殼蝸牛該上街頭了嗎？

很多人應該還記得這個名稱，十多年前，無住屋者出來街頭抗議，在媒體的報導下，這個無殼蝸牛的比喻，傳神地表達了房價太高，青年無力購屋的悲哀，也因此政府建設了一系列的國民住宅，增加房地產的供給。近幾年政府的措施則改為提供優惠房貸，沒有主動增加住宅供給。

某種程度上，興建國民住宅與優惠房貸並不完全衝突，但是完全不興建國民住宅，只靠優惠房貸，則受惠的是目前持有房屋者，以及少數有土地可以興建新案的建設商，房價也會繼續撐在某個高檔。一旦開始興建國民住宅，或是釋放出更多農地轉為建地，則高房價勢必要有一大段的回跌過程。

關鍵的動作就在無殼蝸牛該上街頭了，沒有足夠強度的社會壓力，主政者不會輕易重啟國民住宅計劃，因為很多地政學者也認為，大型集合性的國民住宅，不是很理想的生活環境。不過新時代的國民住宅，當然設計理念也可以改變，不一定要完全依循過去讓人詬病的超大社區模式，也可以讓都市計劃學者，作最新的都市設計實驗。

由政府出資興建平價住宅，和市場建設商競爭，當然擁有政治力與無限財力的政府，會輕易打敗有利潤考量的建商和原有屋主，最後就是市場價格受平價住宅影響，讓價格下降。無奈，但是當人民不滿於高房價，又急於要擁有自己的房屋時，上街頭大概也是左思右想後，無奈的決定。雖然政府出資興建平價住宅，不見得有效率，也可能蓋的品質不良，畢竟還是一種競爭。最後問題也許落在政府不知道該要停在哪裡，蓋了額外的房屋，結果沒人想要住進去。

恆中國與恆香港

恆中國代表恒生H股ETF(0080) (香港股份代號: 2828)，恆香港則是代表恒生指數ETF(0081) (香港股份代號: 2833)，其中恒生指數是代表香港股市的重要指標，不過由於香港本身以貿易而非生產為主，恒生指數對台灣人的投資配置而言，似乎看不出很重要的理由。香港經濟在回歸之後，受到中國的影響很大，香港雖然是重要的金融重鎮，但是香港經濟的持久的競爭力，是否能夠突出於中國之外，一枝獨秀，走出自己的路呢？是否有必要分持恆中國與恆香港呢？頗值得考慮。恒生指數約有35%為金融業，其次為地產14%，電訊13%。

恆中國則是投資於過渡性的H股設計，終究還是最大宗的A股市場，才是真正代表中國經濟實力。在有比較的狀況下，盡量追蹤A股的表現，應該比較能代表中國的經濟發展。寳滬深在這方面比較有利。

投資股票，最重要的先決條件，就是普通股企業所在的國家的財富與盈餘能力能持續上升，且這些上升是來自於企業而非政府的資源與獲利成長，以及企業的新資本投資和盈餘的保留再投資所促成。

中國則是現階段明顯的明星，香港則是依附中國的市場與生產力，從貿易與商業金融中獲取利潤。風險就是因為中國是明星，所以大家都給予極高的期望，也付出較高的本益比來購買其企業普通股，萬一有一些失望的訊息，可能會讓投資人遭受不小的損失。

恆中國的管理費0.55%，信託費0.05%，追蹤H股，多為國企股，約59%的持股都是金融股，最大是中國建設銀行，原則上每半年配息一次。恆香港的管理費0.05%，信託費0.05%，追蹤恆生指數，48%為金融股，最大是匯豐銀行，原則上也是每半年配息一次。恆中國與恆香港其實重疊不少，前十大持股，有五支重複。這兩支來比，雖然恆香港的管理費低，我應該會選擇恆中國，原因還是普通股投資應該最重視其區域的發展，中國的前景為主，香港則是附庸在中國的光明前景之上。寳滬深則是有費用太高的缺點，AXP的架構也隱含風險。

烈火青春

每位成年人，都曾經是位青年，都一度擁有青春，有些人讓青春像烈火般燃燒，有些人則記得慘白的青春，到了一定的年紀，不免回頭看看，再遇上當年同窗的青年，大家都一齊成年了，相互提醒，曾經一同經歷的記憶。這麼多年，許多往事好像煙消雲散了。

見了面，談的是如何保持健康，想的是，自己有沒有看起來還像十多年前一樣，還能勾起一些回憶嗎？看見年輕的新朋友，滿心羨慕他們的現在時光，希望他們懂得珍惜，少一點，年輕時常有的抱怨與徬徨，多一點，懷抱恆久的希望與盼望。

週末來到交通大學的校園，偕幾位同窗的社團好友，參加清華大學土風舞(國際民俗舞蹈)社的聯歡大會，剛到時，舞池裡正跳著狂歡節撲克，第一首還能跳的就是清華的社舞－學生王子，接著跳了土耳其之吻、卡巴利多布蘭克(交大社舞)、幸福人生、那瑪小姐。遠遠超過當天原定三首的目標，十分高興。

遇到不少熟識的朋友，還有新認識的前輩，有78級84級的清華、靜宜老骨頭，還聽到她們在福建省圃田學院，有個200人的土風舞大社團，教的也都是和我門台灣相同的老土風舞，舞蹈真是一件普及的娛樂，很高興，有這麼多人持續在延續這個土風舞文化(瀰)的生命，更將它傳播到了對岸。

快樂的回憶總是短暫，兩腿已經沒有持久的戰力，下午在跳完泰山與烈火青春之後，感覺體力已經透支，我的青春彷彿像那股烈火，已經緩緩萎縮，只剩下一些回憶的灰燼，加了一點氧氣，雖然有點復燃，不過終究已經抓不住青春的尾巴，不過，還是很感謝，感謝土風舞文化(瀰)，感謝新的生命與青春繼續延續著土風舞文化(瀰)，讓我還有機會沉浸其中，彷彿時光回溯，相同的音樂、腳步、律動和感動。

讀「蘇黎士投機定律」Zurich Axioms

沒有錢且想致富的人必需投機，每個人其實都是在投機，只有多數人不承認，還要辯解自己是投資，而這本書的作者Max Gunther直言自己是在投機，是在賭博。他駁斥工作致富、追求安全、分散投資、長期投資等不投機的大眾想法，認為抱持這些想法，不可能致富。

想致富，工作累積的錢，必需拿來投機(賭)，一半的精力花在工作，一半的精力要花在投機。投機第一定律風險，如果你不憂慮，表示所冒的風險還不夠。要下有意義的賭注，賭注太低即使賺2倍，也還是貧困的。要避免過度分散風險，同時約三個就夠了，太分散，賭注太低，輸贏會相抵，也難以周顧。

投機第二定律貪婪，要盡早獲利了結。貪心讓我們不斷調高目標，直到運氣用光。用預先規劃投機要賺多少，達成目標就獲利了結的方式來克制貪婪。或是用獎賞來克制貪婪。

投機第三定律希望，不要禱告，趕快脫身，接受小損失，要一次扳回來。當困難在眼前，不要等待，果斷的離開。怕後悔、不願放棄沉入成本、不願認錯的心理，都讓這件事很不易辦到。停止損失是投機的必要技巧。

投機第四定律預測，人類行為不可預測，不要相信任何預測。投機是基於細心的研究和費力的思考，有理由相信會成功，而不是認為它必然會成功。永遠要懷疑可能下錯賭注。

投機第五定律條理，不要去想有條理，相信投機世界有條理是危險的，致富的固定公式並不存在，相信規則是危險的。當心歷史會重演的心理陷阱。小心圖表分析的幻覺。不要輕易論斷因果關係，因為人會捏造因果。不要犯賭徒的荒謬心理，以為運氣可以操弄。機運在投機始終存在，不可能絕對有把握。

投機第六定律靈活，不要紮根，不過度追求穩定。不要念舊於沒希望的投資。如果有更吸引人的機會，要毫不遲疑脫離原本的部位。保持機動性。

投機第七定律直覺，可以解釋的直覺是值得信任的，可以解釋的直覺表示你已經對該事物有長期充分的資訊而形成，不要把希望和預感混為一談。

投機第八定律神祕主義，上帝的計劃不包含使你發財，占星術如果靈的話，占星家早發財了，不要過度迷信，但是當你不想理性分析時，可以享受迷信的樂趣。

投機第九定律樂觀與悲觀，信心來自於悲觀主義，瞭解自己將如何處理最壞狀況，而不僅是樂觀。樂觀是投機的敵人，是危險的。

投機第十定律群眾，要藐視多數人的意見，因為它可能是錯的，但也不要不假思索只是唱反調，要自己思索每件事，要對從眾壓力的存在與殺傷力有敏銳的認知。不追逐風潮，沒人進場的時候，才是買進的時機。

投機第十ㄧ定律頑固，如果第一次沒賺到，忘掉失敗地，重新再來，不要非得在同一地討回來。不要向下攤平承接沒有希望的投機。

投機第十二定律計劃，長期計劃的危險在於讓你以為未來可以控制，遠遠不要自己或讓別人為你制定長期計劃，避開長期計劃，不要買終身壽險，長期儲蓄計劃，員工不要長期投資自己公司股票，避開共同基金的長期哄騙定期定額計劃。長期投資是大賭博，短線投機的損失較小。長期投資可減少作決定的壓力，適合懶惰與怯懦的人。讓你誤以為一切在掌握中。投機定律認為，面對不可知的未來，作長期計劃是無用而危險的。唯一需要的長期計劃，就是要有致富的旺盛企圖心。

我認為比較有感覺的部分，應該是要將投機當作一種有趣的事情去做，承擔ㄧ些憂慮，以換取暴利的機會，機運是投機成功最大的因素，但是只有去承擔風險，下有意義的的賭注，才有機會致富，對一貧如洗，想白手起家的投機客而言，賭是必然的。對已有資產的人而言，賭是一種遊戲，是人生的一部分，如果只追求平靜，太過極端，完全不願意冒險，則人生豈不是十分無趣。

英文版：Zurich Axioms

投機性(變動價值的)高順位證券(葛拉漢與陶德的證券分析)

葛拉漢認為變動價值高順位證券的特色有二，ㄧ是相對於普通股有優先求償權，有部分保障，二是相對於普通股無限的獲利潛能，只有有限的潛能。短期內市場價格可能大幅波動的債券，會被歸屬到此類，而非固定價值投資。若可轉債證券和普通股特質類似時，例如市價遠高於轉換價格，則應該視為普通股類，而非此類。反之若高順位證券價格偏低，則低順位證券價格更低，本金保障幾無乎沒有，則該低順位證券也該視為普通股類。高順位證券若投資人認為內涵價值遠低於本金，則該視為普通股類投資。

這類變動價值的高順位證券的證券分析需要專業的能力，和許多時間與工夫去做篩選，確認排除有安全的威脅的企業所發行的證券，他可以分成三類，ㄧ是健全的高順位證券附加有特殊權利，特殊權利可能帶來變動價值，二是安全堪慮的投機性高順位證券，三是中間型，他是健全的高順位證券，卻有安全堪慮者的低價位，因此本金可能有變動價值。安全堪慮的投機性高順位證券則應該用普通股的方式來分析。

變動價值的高順位證券的最大報酬，應該要至少有50%，一個5%利息的本金折價應該要30%以上，也就是70%面值以下才值得考慮。固定價值投資與變動價值的)高順位證券應該要有明顯的差距，不能為了附加特權而放寬健全企業的安全標準，最求更高的報酬率(無限潛能)的普通股投資人，也不該因為求償權，而降低所要求的最大報酬率。

如果在面值附近買進，必需符合固定價值投資標準，或者是符合普通股投資標準，不能因為此類證券的特質，而沒有在兩種標準之間擇一，不能在篩選上有所折衷。

股價在轉換價格附近，又在平價的可轉換債，會優於普通股，所以普通股投資人應該賣出普通股，買進該平價的可轉換債券。若股價高於轉換價格，由於上漲時可轉換債券接近普通股，下跌時則有債券面值保障的支撐，可以使用避險策略，放空賣出普通股，買進可轉換債券，股價上漲時會小賠建立部位時的手續費與時間價值，股價下跌則會獲利。投機性高順位證券則需要其價格低於其普通股股權的內涵價值，才能投資，投機性高順位證券的總價值，不可能超過其普通股的價值。

固定價值投資之量化篩選條件(葛拉漢與陶德證券分析)

葛拉漢與陶德認為，投資人通常不該獨立決定投資策略，除非他自己的財務知識已經達到可以提供別人專業顧問服務的程度。但投資人尋求他人意見的時候，需要注意對方的身分。

證券經紀商與發行證券的投資銀行的話，最不值得信任，因為經紀商只想促成交易，意見要保守看待。投資銀行為了承銷發行證券，也會誇大物超所值。原則上，投資人不該仰賴證券銷售端的意見。

付費獨立投資顧問的意見，在固定價值投資上也不值得參考，因為一般年度收費在資產0.5%左右，等於相當於固定價值投資5%年度報酬率的十分之一，費用率偏高，讓付費取得獨立投資顧問意見的行為不值得，容易導致獨立投資顧問偏向投機操作，以便讓收費看起來合理，實則混淆了固定價值投資之投資目標。

商業銀行，也就是保管你存款與貸款給你的往來銀行，一般而言，他們的意見應該能避免投資人被證券銷售者的舌燦蓮花洗腦，但是他們的意見常有太過保守的問題，他們對證券的專業知識通常只是皮毛，也沒有花費足夠的時間來分析了解投資人所持有的證券的問題與投資人整體的狀況。

固定價值投資之投資目標就是不花大腦地獲取固定的本金與報酬價值。由於沒有期望將來能提高報酬，自然必需確保本金與報酬的安全。一間企業的固定價值證券不論其抵押擔保、優先與否，都是建立在企業支付的能力，對一間營運穩健有支付能力的公司，應該購買其所發行殖利率最高的固定價值證券。

固定價值投資之量化篩選條件。公用事業的盈餘利息保障倍數應為1.75倍，鐵路股2倍(房地產股)，大型工業股為3倍以上。優先股的七年平均盈餘利息保障倍數要高於債券，因為董事會有權不發股利，公用事業平均盈餘需為2倍固定費用加優先股股利，鐵路 2.5倍，工業4倍。股票市值與債務之比率，公用事業要大於1:2，鐵路股要大於1:1.5，工業股要大於1:1。如果利息和固定費用有關，則要將之資本化設算其債務。

固定價值投資的態度是追求安全，安全取決於發行者之支付能力而非質押權，評估要以不景氣為背景，安全不足不能由較高的利息來彌補，應採用量化的剔除法則，剔除安全不足者後，選擇報酬最高者。應該不需詳細的分析，否則花許多時間仔細分析後，只獲得固定的報酬，是不合理的時間浪費。

由CFP持照人管理的台灣主動基金

施羅德(Schroders)投信第一次給我的好印象應該是來自其領導人布魯諾‧施羅德，在2004年來台接受電視專訪，施羅德是一個財富傳承已經五代的家族(1804~)，和前幾天寫的羅斯柴爾德家族一樣以幫助別人理財為業，他最強調就是量入為出，只花用投資收益的部分，這就是富裕了。從這兩個家族來看，幫助別人理財是個頗能讓財富傳承長久的好策略。

施羅德台灣主動基金是台灣少數由CFP持照人陳朝燈管理的共同基金，十分值得期待，希望能為正確的投資觀念，和理財規劃的結合，作出適當的宣導，也期望陳朝燈管理的這支台灣主動基金能成為穩健的理財規劃的適當投資工具。

從施羅德台灣主動基金的公開說明書，年度經理費為1.6%，保管費0.15%，申購手續費最高2%，現行買回費用為0%，短線交易買回費用0.01%，買回收件手續費不超過50元。費用如果以主動基金來看，年度費用約1.75%不算太高，交易的費用率由於還沒有經驗值，不確定。

我對所有國內基金都將現行買回費用設為0%感到難過，真正能促進長期投資的條款，備而不用，不願意教育客戶長期投資，實屬可惜，因為長期投資對基金績效有很大的幫助。很遺憾，CFP持照人管理的共同基金，也沒能突破這一點觀念，還是一樣從眾。

施羅德台灣主動基金的投資策略是，先依據景氣循環，來挑選在該景氣循環階段，屬於主流的產業，然後在主流的產業中，挑選個股。並希望產業趨勢研究，能預測出調整持股水位、產業比重與個股的時機。可惜寫得還是不夠清楚，景氣循環的判斷是否正確，是否依據經建會的景氣循環峰谷來推論，使用哪些指標判斷，不同時期分別會挑選哪些產業，如果只是從眾，而不是早一步布局，則主流的產業聽起來就像流行的產業，恐怕不是戰勝市場的好方法。

投資策略也沒有明確指出投資目標為何？是追求幾年的年化報酬率能夠達到多少？或是要以打敗指數為目標？要以打敗多少為目標？如果有支基金能夠在公開說明書些寫清楚這些，不是對投資人更好呢？

全球金融風暴居然一年就消聲匿跡

柏南克不愧是研究經濟蕭條的高手，能讓全球金融風暴一年就消聲匿跡，2008年9月15日，我在日本旅遊時，聽到雷曼兄弟破產的新聞，現在才2009年8月，股市已經是完全看不到全球金融風暴的遺跡了，充沛的資金，灌滿了金融市場，像灰燼遇到新鮮氧氣，死灰又再復燃。

台股2008年7月的指數高低範圍是6708到7569。2009年7月的指數就已經再次超過7000點。可以說市場已經完全遺忘了這次全球金融風暴可能造成的傷害，已經將過去在腦後，繼續向前展望。這次全球金融風暴在美國聯準會極為努力的措施，還有各國政府全力的配合下，才有今天這樣的成果，是個特例，不該當作未來所有風暴的參考。期待每次風暴都如此快速地煙消雲散，並不切實際。

所以如果你是一個長期持有的投資人，你投資在台灣股市，照理說，你的投資資產價值，應該已經回復到去年7月的金額，一個完全沒有交易，嚴格複製加權股價指數，買進持有的投資人，現在應該笑容滿面。如果有適當地加碼，現在的淨值更應該已經超過2008年7月不少。和當初是先發覺不妙，能夠全身而退的聰明投資人，績效也差不多了，而且這段時間內，長期持有的投資人完全不用做什麼事，只要輕鬆地持有指數。不需擔心何時應該要再次進場。

我猜想很多去年成功退出市場，沒有被全球金融風暴擊中的短線投資人，可能都還沒確認要再次進場，可是市場已經回到超過他們退出的價位了。這就是長期投資比短期投資更具優勢的因素，短期投資即使判斷正確，像在2009年7月預測到9月的風暴，而先退場，它也增加了在投資的次數，投資期限越短，需要持續判斷正確的次數就越多，而最後的成功機率是每次機率的相乘，這個乘積，當次數越多，就越難維持超過一半的成功率，導致最後短期投資輸給長期投資。

認證理財顧問的競爭力標準

那天聽了一位認證理財顧問同志的演講，發現自己的演說能力實有不及，會議間接到另外一位認證理財顧問同志轉寄來的「認證理財顧問的競爭力標準」，發覺自己真的有點落後了，大家在這條路上的努力，真是毫不懈怠，很開心有這些同路人，督促自己繼續做好準備。

國際總會訂立的認證理財顧問的競爭力標準，分為三個方向：實踐能力、專業技能與專業知識。首先實踐能力，一位認證理財顧問，要有收集、分析與綜合整理的能力。要能收集各種定性與定量的訊息，這包含客戶的收支狀況、資產負債、責任、目標、全球新聞、說明書與財務報表。分析的能力要能評估這些資訊的可靠度、重要性，並且能描述風險與報酬的態樣，當前的機會與限制。綜合整理的能力要能制定不同的規劃案，比較各種不同策略的優劣。

以下是總會訂立的認證理財顧問的競爭力矩陣，三方向109條，我將它再從簡體字版，轉成我讀完後比較白話一點的感受。

1.001 收集需求、目標、價值觀
1.002 確認收集到的資訊正確
1.003 收集相關法律資訊
1.004 評估客戶理財態度與理財知識水平
1.005 瞭解客戶的重大財務變化
1.006 將資訊轉成分析所需格式
1.101 量 收集資產、負債
1.102 收集收入、支出
1.103 收集預算數字
1.104 製作資產負債、收入支出、預算等表格
1.105 收集投資組合明細
1.106 算出目前資產配置比率
1.107 算出目前儲蓄率
1.108 收集保險資訊
1.109 收集潛在負債、責任
1.110 收集稅務資料
1.111 分辨各個資產的稅務責任
1.112 確認當前應繳、延繳、與未來應繳的稅金
1.113 確認稅務資訊
1.114 收集退休後收入資訊
1.115 收集退休後支出期望
1.116 收集現有遺產規劃資訊
1.201質 判斷客戶喜愛儲蓄的傾向
1.202 收集客戶消費的優先順序
1.203 判斷客戶對債務的態度
1.204 收集客戶的投資經驗、態度、傾向
1.205 收集投資目標
1.206 判斷客戶之投資虧損承受能力
1.207 溝通預期投資報酬率
1.208 溝通預期投資期限
1.209 確認風險管理目標
1.210 確認風險承受能力
1.211 收集生活方式
1.212 收集健康狀況
1.213 溝通風險管理的態度
1.214 溝通繳稅與捐贈的態度
1.215 收集退休目標
1.216 溝通對退休的態度
1.217 溝通對退休支出水平的感受
1.218 確認遺產規劃的目標
1.219 詢問發覺可能影響遺產規劃的家族動態
2.001 溝通各面向之優先順序
2.002 衡量個面向的相關性
2.003 評估各面向收集來的資訊的機會與限制
2.004 考慮未來政治、法規可能的變動
2.005 衡量達成全部目標的可能性
2.101 機會 溝通量入為出
2.102 檢查資產負債的問題
2.103 檢查緊急預備金
2.104 衡量不同現金管理方式
2.105 計算所需報酬率
2.106 確認目前資產的收益特色
2.107 評估目前調整的優缺點
2.108 比較不同的投資策略
2.109 統計已有保險額度與範圍
2.110 評估目前可調整的保險
2.111 檢查現有報稅單據
2.112 評估可行的稅務策略
2.113 依現況預測退休
2.114 確認各個退休目標能否實現
2.115 評估可行的退休準備策略
2.116 預估遺產淨額
2.117 考慮遺產目標的限制條件
2.118 評估可行的遺產規劃策略
2.201現況評估 判斷緊急預備金是否充足
2.202 評估收支可能的變化
2.203 指出費用支出與優先順序不搭配之處
2.204 評估是否該舉債
2.205 評估個別工具投資虧損風險與預期報酬率是否相當
2.206 評估投資組合的風險與報酬是否與客戶承受能力相當
2.207 評估目前自己承受的風險
2.208 評估已有保險的範圍與承受的風險
2.209 估計改變保險範圍的影響
2.210 溝通風險管理的策略
2.211 評估目前稅務的優缺點
2.212 評估替代方案的影響
2.213 評估退休預期是否合理
2.214 評估不符合預期報酬率時的狀況
2.215 評估短期與長期目標間的取捨
2.216 預估遺產稅與可能費用
2.217 預估受益人的需求
2.218 評估過世後受益人管理遺產流動性的能力
3.001 依優先順序提出最佳化的建議
3.002 寫出建議與行動計畫
3.003 確定再評估的週期
3.101 提出多種金錢管理策略
3.102 說明不同方式的優缺點
3.103 提出認定最佳化的金錢管理建議與行動步驟
3.104 協助客戶按步驟做好金錢收支管理
3.105 提出多種制定投資資產管理策略
3.106 說明不同投資策略的優缺點
3.107 提出認定最佳化的投資策略與行動步驟
3.108 協助客戶按步驟做好投資策略管理
3.109 提出多種風險管理策略
3.110 說明不同風險管理策略的優缺點
3.111 提出認定最佳化的風險管理建議與行動步驟
3.112 協助客戶按步驟做好風險策略管理
3.113 提出多種稅務策略
3.114 說明不同稅務策略的優缺點
3.115 提出認定最佳化的稅務建議與行動步驟
3.116 協助客戶按步驟做好稅務管理
3.117 提出多種退休規劃策略
3.118 說明不同退休規劃策略的優缺點
3.119 提出認定最佳化的退休規劃建議與行動步驟
3.120 協助客戶按步驟做好退休規劃管理
3.121 提出多種遺產規劃策略
3.122 說明不同遺產規劃策略的優缺點
3.123 提出認定最佳化的遺產規劃建議與行動步驟
3.124 協助客戶按步驟做好遺產規劃管理

延伸閱讀：Financial Planning Professional Competency Profile

羅斯柴爾德Rothchilds的一場採訪

想投資金融市場成功，熟悉金融市場的歷史，特別是現代金融市場，常常受到不成比例的忽略，歷史不是一切，歷史也不會再重演，但是忽視歷史，忽視前人的經驗，忽視別人的教訓，也是一種浪費。七到十七世紀，可以讀這本金錢的冒險。羅斯柴爾德Rothchilds的故事則是十八世紀下半開始的一個長期成功的金融家族，家族至今都還十分成功，可以說是富過了兩百年的特殊猶太家族，時間之長，可能是富翁家族史上最為少見的一個特例。若想富過N代，這個家族十分值得研究。

大陸最近對話節目訪問了這位當代羅斯柴爾德Rothchilds家族的領導人，它給我的感覺是很像巴菲特的感覺，像一位很容易接近的智慧長者，雖然他話說得不多，被問的問題也搔不到癢處，還是整理了一些紀錄，寫下來，希望自己不要輕易忘記。

羅斯柴爾德建議投資必需持中長期觀點，態度要謹慎保守，多元化也要審慎，只在仔細選定的幾領域分散投資，家族才能長存。他們通常給人保持神秘的感覺，其實只是因為他們少談自己，少上媒體，這麼做的理由，是為了避免驕傲，謹記要居安思危。他們的家訓是謹慎、團結、正直、勤奮。從他避免回答的假設性問題中，可以知道他們深知想像力的缺陷，因為知道自己無法設身處地做決定，所以避免猜測這些問題的答案，更不願意輕易回答。

早期他們家族為王室理財，但是現在也跟著時代(TIME)在改變。他們現在的事業是幫人理財，就像手錶中最重要的機組。他認為投資成功的關鍵，在於收集資訊，了解政府的想法，體會普羅大眾的恐懼所在，然後做出審慎的判斷，投資這件事，太急就容易失敗，態度要放輕鬆，像躺臥在沙發椅背內，不急不徐，等到少數關鍵的時候，才出手，多數時候要做一個旁觀者，而不是老想當個演戲的演員，不要靠預測，而是要靠等待機遇。

聽起來像是極為保守，但是保守必非表示沒有野心，他們會放棄某些別人以為的機遇，例如放棄黃金的定價權，雖然那是家族過去的榮耀，但是想到要專心於核心業務，無關盈餘的榮耀也可以放棄。他們完全避開這次2008的次級房貸衍生商品金融風暴，因為當初認為衍生性商品對家族企業而言，風險太高，需要大資本，有大IT統計運算能力的大金融企業才能成功。他們家族也是當年少數沒有參與承保鐵達尼號的金融業者，可見其一貫的審慎態度，凡是對家族而言，太大的風險，都不會輕易冒險。羅斯柴爾德Rothchilds家族建議，投資只有該做的時候才做，有賺錢的機會才做，只做自己有天賦的事，做自己的懂的事。太執於致富，反而適得其反。